從供給出發(fā)：四大礦山全球寡頭壟斷、占比近半 國內資源有限、品位低 廢鋼替代效應將逐步增強

一、先識鐵礦石：超過工業(yè)品位才可利用，礦種、含鐵量決定預處理方法鐵礦石是指含有可經濟利用的鐵元素的礦石，是冶煉鋼鐵的重要原材料。從含鐵礦物種類來看，當前技術條件下，經濟可用的主要有磁鐵礦石、赤鐵礦石、褐鐵礦石、菱鐵礦石等；從工業(yè)類型來看，只有含鐵量超過邊界品位的巖石才能稱為礦石，超過工業(yè)品位才可工業(yè)利用，不同含鐵礦物種類的礦石的邊界品位和工業(yè)品位均不同。

大部分礦石無論從物理性質或化學性質來看，都不能達到冶煉對爐料的要求，不能直接入爐冶煉。因此爐料必須經過一定的加工處理。鐵礦石企業(yè)生產線的主要作業(yè)流程包括采礦、選礦和造塊等基本環(huán)節(jié)。

選礦流程上：（1）從不同品位的鐵礦來考慮，貧礦比富礦的處理流程更長、處理成本更高，對比貧礦要選礦加工，富礦經過初步的預加工程序得當的塊礦可以直接進爐。（2）從不同品種的鐵礦角度來考慮，由于磁鐵礦、赤鐵礦等鐵礦具有不同的物理性質不同礦種的選礦，一般須采用不同的選礦工藝方法使鐵礦石的成分轉化得容易冶煉。造塊流程上：國內富礦資源有限，現(xiàn)在多數現(xiàn)代高爐都以人造富礦為主，同時可以把不能直接入爐的鐵礦粉經配料后用人工的辦法造成符合冶煉要求的礦塊，所以通過燒結或者球團的鐵礦粉造塊后人造富礦便是重要的方法。

二、全球供給：儲量集中于澳俄巴中、產量集中于澳巴，四大礦山全球寡頭壟斷1、儲量結構：2009 年以來全球鐵礦石原礦儲量穩(wěn)定在1600 億公噸之上，全球鐵礦石含鐵儲量均保持在800 億公噸以上。（1）國家角度考慮，截止2016 年底，澳大利亞、俄羅斯、巴西和中國鐵礦石原礦儲量合計達1210 億公噸，占比分別為30.59%、14.71%、13.53%和12.35%；鐵礦石含鐵量儲量合計達562 億公噸，占比分別為28.05%、16.47%、14.63%和8.78%。我國鐵礦石儲量高，但鐵元素儲量低，主要原因在于鐵礦石品位僅為34.29%，較世界平均品位低13.95%。（2）企業(yè)角度考慮，2016 年，四大礦山鐵礦石儲量總計達305.05 億噸，占全球鐵礦石儲量17.94%，鐵礦石含鐵量儲量合計達170.89 億噸，占全球20.84%；品位方面，四大礦山平均品位為56.02%，高于世界鐵礦石品位48.24%。

2、產量結構：2011-2015 年，全球鐵礦石產量呈現(xiàn)穩(wěn)中有降的趨勢，2015 年，全球鐵礦石產量達20.06 億噸，同比下降2.32%。（1）國家角度考慮，2015 年，澳大利亞、巴西、獨聯(lián)體國家、印度、中國及俄羅斯鐵礦石產量達17.97 億噸，占世界鐵礦石產量89.57%。（2）企業(yè)角度考慮，2009 年以來，四大礦山鐵礦石產量占世界的比率不斷上升，2015年產量合計達10.01 億噸，占比全球鐵礦石產量高達49.91%，四大礦山在全球礦石供應市場中占據寡頭壟斷地位。

三、替代品：廢鋼為唯一可替代礦石煉鐵的原料，短流程占比提升、長流程廢鋼用量提升將增強替代效應廢鋼是目前唯一能夠替代鐵礦石的優(yōu)質煉鋼原料。廢鋼主要通過兩種方式來實現(xiàn)對鐵礦石的替代：（1）短流程的主要原料則是廢鋼和少量生鐵，短流程則是用廢鋼完全替代長流程所使用的鐵礦石；（2）長流程轉爐煉鋼的主要原料是鐵礦石、焦煤、石灰石跟少量廢鋼，在長流程轉爐環(huán)節(jié)增加廢鋼的使用可實現(xiàn)替代鐵水（原料為鐵礦石）。那么這種替代效應未來將如何變化呢，我們主要從以下兩個角度來探析了趨勢變化：

1、生產工藝帶來的趨勢變化：2000 年以來，我國短流程粗鋼產量遠遠低于長流程，2015 年短流程煉鋼產量僅為4，880萬噸，占比僅為6.07%，比世界平均水平低19.1%。工信部2016 年10 月28 日頒布的《鋼鐵工業(yè)調整升級規(guī)劃（2016-2020年）》中提出：按照綠色可循環(huán)的理念，鼓勵推廣以廢鋼為原料的短流程煉鋼工藝及裝備應用，到2025 年，我國鋼企煉鋼廢鋼比不低于30%。我們認為：短流程相較長流程，生產成本、環(huán)保、物料能源消耗和安全性等多角度優(yōu)勢明顯；且隨著國家鋼鐵產業(yè)政策的落地，未來短流程煉鋼將得到大力推廣，廢鋼對鐵礦石的替代效應或將逐步增強。

2、價格差異帶來的趨勢變化：在傳統(tǒng)的長流程煉鋼的轉爐環(huán)節(jié)，一般會采用往鐵水中加入少量廢鋼以優(yōu)化工藝。2015年我國煉鋼綜合廢鋼單耗為104kg/t，遠低于世界的400~450kg/t 的平均水平；這主要是由于（1）如前所述，煉鋼結構上，中國長流程煉鋼遠遠高于短流程煉鋼；（2）過去我國廢鋼價格遠遠高于鐵礦石的價格�！稄U鋼鐵產業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》

中提出十三五規(guī)劃期間轉爐廢鋼比力爭達到15%以上，在預計未來鐵礦石價格會振蕩偏強而廢鋼有較大概率下降的情況下，未來鋼廠廢鋼采購量有望繼續(xù)加大，廢鋼對鐵礦石的替代效應或將增強。

四、投資建議：四大礦山寡頭壟斷、占比近半，國內資源有限、品位低，廢鋼替代效應將逐步增強截至2016 年，四大礦山鐵礦石儲量和鐵元素儲量分比為17.94%和20.84%，但其平均品位達56.02%，高于世界平均水平48.24%，其產量在2015 年合計達10.01 億噸，占比高達49.91%，鐵礦石行業(yè)呈現(xiàn)四大礦山壟斷格局。我國雖然是目前全球最大的鐵礦石消費國家，2015 年中國鐵礦石表觀消費量達10.77 億噸，占比達53.69%；但鐵礦石資源較為貧乏，礦石儲量和鐵元素儲量占比分別為12.35%和8.78%，鐵礦石品位僅為34.29%，較世界平均品位低13.95%。受限礦石資源寡頭壟斷而我國對外依存度高，我國在礦石的定價權上較弱。

從替代效應來講，我們認為伴隨我國廢鋼資源積蓄量的增加，廢鋼行業(yè)產業(yè)化、規(guī)�；�、區(qū)域化的發(fā)展的推進，廢鋼的產量和質量有望提升，尤其當廢鋼價格更具競爭力，煉鋼成本更具優(yōu)勢時，電爐煉鋼將迎來發(fā)展的窗口期，轉爐煉鋼也將加大對廢鋼的使用，未來廢鋼對鐵礦石的替代效應或將逐步增強。

五、風險提示

四大礦山聯(lián)產保價；中國宏觀經濟下行壓力不減；全球經濟復蘇低于預期

海外礦VS國內礦，四大礦山量大質優(yōu)

海外礦VS國內礦，四大礦山量大質優(yōu)，國產礦品位低、成本高，內外礦價差縮小、球團礦占比提升將促進進口替代

一、四大礦山:產能合計超10 億噸、仍處產能擴張期、均品位為56%，高度依賴中國市場

產能和產量:鐵礦石儲量，2016 財年四大礦山合計312.10 億噸，占全球的18.36%；鐵礦石產量，2016 財年四大礦山合計10.25 億噸，同比增2.46%；產能周期上，2017 年四大礦山仍處擴產周期，或新增產能1.12 億噸，同比增9.96%；2017 年指導產量將達11.20-11.65 億噸，同比至少增9.16%。總體來看，2017 年四大礦山的鐵礦石供應仍將增加。

品位和成本:品位方面，四大礦山平均品位為56.07%，高于世界平均48.24%；成本方面，四大礦山62%CFR 僅在26.1-34.3 美元/濕公噸，低于全球鐵礦石平均到岸成本；價格方面，2016 財年鐵礦石平均價格:淡水河谷58.5 美元/干噸，力拓58.40 美元/干噸，必和必拓44 美元/濕噸，FMG51.00 美元/干噸，均低于2016 年青島港(4.09 -1.68%)進口礦均價67.29 美元/噸。

經營情況:四大礦山超過40%的經營收入來源于中國，FMG 更是高達96.80%，具體來看:淡水河谷鐵礦石產能3.6億噸，16 財年產量3.49 億噸，產能利用率82.08%，營收274.88 億美元，其中46.37%來自中國；力拓鐵礦石產能3.2 億噸，16 財年產量2.81 億噸，產能利用率87.91%，營收337.81 億美元，其中42.64%來自中國；必和必拓鐵礦石產能2.7億噸，16 財年產量2.26 億噸，產能利用率83.82%，營收309.12 億美元，其中42.63%來自中國；FMG 集團鐵礦石產能1.7-1.8 億噸，16 財年產量1.69 億噸，產能利用率96.80%，營收70.83 億美元，其中95.80%來自中國。

二、國內鐵礦石:儲量和產量集中于遼寧、河北、四川和內蒙古，平均品位僅34.29%，生產成本遠高于四大礦山

儲量和產量:儲量方面，2015 年鐵礦石儲量達207.60 億噸，分省結構上，遼寧、河北、四川和內蒙古排名前四，合計占比為62.48%；產量方面，2016 年鐵礦石產量為12.81 億噸，同比下降7.27%，分省結構上，河北、四川、遼寧和內蒙古排名前四，合計占比為70.31%。

品位和成本:品位方面，截止2016 年底，中國的鐵礦石品位僅34.29%遠低于世界平均水平48.24%；成本方面，2016年重點冶金礦山的完全成本均值為67.85 美元/噸，遠高于四大礦山62%CFR 26.1-34.3 美元/濕公噸。

行業(yè)格局:行業(yè)集中度方面，2016 年鐵礦石行業(yè)CR4 僅12.81%，CR8 僅19.83%，遠低于2015 年世界鐵礦石行業(yè)集中度49.91%；鐵礦石企業(yè)屬性來看，2016 年統(tǒng)計的27 家鐵礦石企業(yè)中 77.78%屬于國營企業(yè)。

開工現(xiàn)狀:2017 年元宵過后至今，國內礦山的開工率呈現(xiàn)單邊上升的狀態(tài)，從2017 年2 月4 日的39.10%攀升至2017 年4 月14 日的51.50%，累計增加12.40 個百分點。但值得注意的是，2017 年3 月30 日以來，國內鐵精粉均價不斷下降，截止2017 年4 月24 日，國產鐵精粉價格下降至583.54 元/噸，相較2017 年3 月30 日715.16 元/噸下降18.40%。

如果短期價格延續(xù)弱勢或將打擊國產礦山的復工擴產熱情，不排除開工率拐點向下的情況出現(xiàn)。分規(guī)模礦山產能利用率來看:（1）大型礦山產能利用率始終高于中小型礦山。（2）中小型礦山對國產礦價格敏感性更高。

上市鐵礦石企業(yè)經營:整體經營情況不佳，具體來看:海南礦業(yè)(10.90 +3.71%,買入)（10.900， 0.39， 3.71%）2016 年鐵精粉產量290.58 萬噸、同比減少3.44%，2016 年凈利潤虧損達2.85 億元；金嶺礦業(yè)(7.50 +0.67%,買入)（7.500， 0.05， 0.67%）2016 年鐵精粉產量110.03 萬噸、同比下降19.91%，2016 年公司凈利潤-5.70億元、同比下降-5.75 億元；宏達礦業(yè)(13.49 -0.81%,買入)（13.490， -0.11， -0.81%）2016 年生產鐵精粉38.10 萬噸、同比大幅下降57.84%，2016 年通過投資收益扭虧、凈利潤1.15 億元。

噸鐵礦完全成本:海南礦業(yè)、金嶺礦業(yè)和宏達礦業(yè)分別為356.63、625.76 和797.43 元/噸，對比來看，2016 年國產鐵精粉平均價格為472.87 元/噸，由此看來，鐵礦石價格直接影響鐵礦石企業(yè)的生產經營。

三、內、外礦替代性:國內外礦價差縮小、球團礦配比提升將增強國產礦的替代效應

用途差異:國產礦以制作球團礦為主，進口礦主要用于燒結；我國高爐燒結礦配比高達70-80%，球團礦僅占10-20%，對比之下，歐美國家個別的高爐球團礦配比可達到100%，一般配比都可達到70%，究其原因，國產礦價格長期高于進口礦價格，疊加國內鐵精粉供應不足。在球團礦性能優(yōu)勢逐步展現(xiàn)疊加球團礦價格有望走低，未來球團礦配比或穩(wěn)中有增。

從國內外礦的價差來看，成本角度考慮，國內外礦成本的差異主要在于采礦成本和選礦成本，根本原因是國內礦山多面臨著露天礦轉地下礦等問題及中國鐵礦石平均品位較低；進口礦與國產礦的價差與對外依存度呈現(xiàn)負相關關系，未來國內外礦價差有望逐步減少，國產礦對海外礦的替代效應或增強。

四、投資建議:四大礦山量大質優(yōu)，國產礦品位低、成本高，內外礦價差縮小、球團礦占比提升將促進進口替代

國內鐵礦石生產較四大礦山存在較大的劣勢。儲量上，四大礦山鐵礦石原礦儲量為312.10 億噸，高于中國鐵礦石原礦儲量50.33%；鐵礦石品位上，四大礦山平均品位為56.07%，遠高于中國鐵礦石品位34.29%；完全成本上，四大礦山也遠低于國產礦成本；從行業(yè)集中度來看，2015 年世界鐵礦石行業(yè)CR4 為49.91%，對比之下，中國CR4 僅有11.20%。

國產礦以制作球團礦為主，進口礦主要用于燒結。從國內外礦替代效應來看，我們認為:在鋼鐵行業(yè)往盈利的、環(huán)保的、多元化健康的道路上發(fā)展的大背景下，球團礦作為一種性價比相對較高的原料疊加球團礦價格逐步下降，球團礦有望逐漸替代燒結礦；而國產礦在礦價高企的刺激下加大開工疊加國產礦供給對海外礦價格的抑制，未來國內外礦價差有望逐步減少，國產礦對海外礦的替代效應有望增強。

五、風險提示:四大礦山聯(lián)產保價；中國宏觀經濟下行壓力不減；全球經濟復蘇低于預期。

    來源：金融界網站