從供給出發(fā)：四大礦山全球寡頭壟斷、占比近半 國內(nèi)資源有限、品位低 廢鋼替代效應(yīng)將逐步增強

一、先識鐵礦石：超過工業(yè)品位才可利用，礦種、含鐵量決定預處理方法鐵礦石是指含有可經(jīng)濟利用的鐵元素的礦石，是冶煉鋼鐵的重要原材料。從含鐵礦物種類來看，當前技術(shù)條件下，經(jīng)濟可用的主要有磁鐵礦石、赤鐵礦石、褐鐵礦石、菱鐵礦石等；從工業(yè)類型來看，只有含鐵量超過邊界品位的巖石才能稱為礦石，超過工業(yè)品位才可工業(yè)利用，不同含鐵礦物種類的礦石的邊界品位和工業(yè)品位均不同。

大部分礦石無論從物理性質(zhì)或化學性質(zhì)來看，都不能達到冶煉對爐料的要求，不能直接入爐冶煉。因此爐料必須經(jīng)過一定的加工處理。鐵礦石企業(yè)生產(chǎn)線的主要作業(yè)流程包括采礦、選礦和造塊等基本環(huán)節(jié)。

選礦流程上：（1）從不同品位的鐵礦來考慮，貧礦比富礦的處理流程更長、處理成本更高，對比貧礦要選礦加工，富礦經(jīng)過初步的預加工程序得當?shù)膲K礦可以直接進爐。（2）從不同品種的鐵礦角度來考慮，由于磁鐵礦、赤鐵礦等鐵礦具有不同的物理性質(zhì)不同礦種的選礦，一般須采用不同的選礦工藝方法使鐵礦石的成分轉(zhuǎn)化得容易冶煉。造塊流程上：國內(nèi)富礦資源有限，現(xiàn)在多數(shù)現(xiàn)代高爐都以人造富礦為主，同時可以把不能直接入爐的鐵礦粉經(jīng)配料后用人工的辦法造成符合冶煉要求的礦塊，所以通過燒結(jié)或者球團的鐵礦粉造塊后人造富礦便是重要的方法。

二、全球供給：儲量集中于澳俄巴中、產(chǎn)量集中于澳巴，四大礦山全球寡頭壟斷1、儲量結(jié)構(gòu)：2009 年以來全球鐵礦石原礦儲量穩(wěn)定在1600 億公噸之上，全球鐵礦石含鐵儲量均保持在800 億公噸以上。（1）國家角度考慮，截止2016 年底，澳大利亞、俄羅斯、巴西和中國鐵礦石原礦儲量合計達1210 億公噸，占比分別為30.59%、14.71%、13.53%和12.35%；鐵礦石含鐵量儲量合計達562 億公噸，占比分別為28.05%、16.47%、14.63%和8.78%。我國鐵礦石儲量高，但鐵元素儲量低，主要原因在于鐵礦石品位僅為34.29%，較世界平均品位低13.95%。（2）企業(yè)角度考慮，2016 年，四大礦山鐵礦石儲量總計達305.05 億噸，占全球鐵礦石儲量17.94%，鐵礦石含鐵量儲量合計達170.89 億噸，占全球20.84%；品位方面，四大礦山平均品位為56.02%，高于世界鐵礦石品位48.24%。

2、產(chǎn)量結(jié)構(gòu)：2011-2015 年，全球鐵礦石產(chǎn)量呈現(xiàn)穩(wěn)中有降的趨勢，2015 年，全球鐵礦石產(chǎn)量達20.06 億噸，同比下降2.32%。（1）國家角度考慮，2015 年，澳大利亞、巴西、獨聯(lián)體國家、印度、中國及俄羅斯鐵礦石產(chǎn)量達17.97 億噸，占世界鐵礦石產(chǎn)量89.57%。（2）企業(yè)角度考慮，2009 年以來，四大礦山鐵礦石產(chǎn)量占世界的比率不斷上升，2015年產(chǎn)量合計達10.01 億噸，占比全球鐵礦石產(chǎn)量高達49.91%，四大礦山在全球礦石供應(yīng)市場中占據(jù)寡頭壟斷地位。

三、替代品：廢鋼為唯一可替代礦石煉鐵的原料，短流程占比提升、長流程廢鋼用量提升將增強替代效應(yīng)廢鋼是目前唯一能夠替代鐵礦石的優(yōu)質(zhì)煉鋼原料。廢鋼主要通過兩種方式來實現(xiàn)對鐵礦石的替代：（1）短流程的主要原料則是廢鋼和少量生鐵，短流程則是用廢鋼完全替代長流程所使用的鐵礦石；（2）長流程轉(zhuǎn)爐煉鋼的主要原料是鐵礦石、焦煤、石灰石跟少量廢鋼，在長流程轉(zhuǎn)爐環(huán)節(jié)增加廢鋼的使用可實現(xiàn)替代鐵水（原料為鐵礦石）。那么這種替代效應(yīng)未來將如何變化呢，我們主要從以下兩個角度來探析了趨勢變化：

1、生產(chǎn)工藝帶來的趨勢變化：2000 年以來，我國短流程粗鋼產(chǎn)量遠遠低于長流程，2015 年短流程煉鋼產(chǎn)量僅為4，880萬噸，占比僅為6.07%，比世界平均水平低19.1%。工信部2016 年10 月28 日頒布的《鋼鐵工業(yè)調(diào)整升級規(guī)劃（2016-2020年）》中提出：按照綠色可循環(huán)的理念，鼓勵推廣以廢鋼為原料的短流程煉鋼工藝及裝備應(yīng)用，到2025 年，我國鋼企煉鋼廢鋼比不低于30%。我們認為：短流程相較長流程，生產(chǎn)成本、環(huán)保、物料能源消耗和安全性等多角度優(yōu)勢明顯；且隨著國家鋼鐵產(chǎn)業(yè)政策的落地，未來短流程煉鋼將得到大力推廣，廢鋼對鐵礦石的替代效應(yīng)或?qū)⒅鸩皆鰪姟?span lang="EN-US">

2、價格差異帶來的趨勢變化：在傳統(tǒng)的長流程煉鋼的轉(zhuǎn)爐環(huán)節(jié)，一般會采用往鐵水中加入少量廢鋼以優(yōu)化工藝。2015年我國煉鋼綜合廢鋼單耗為104kg/t，遠低于世界的400~450kg/t 的平均水平；這主要是由于（1）如前所述，煉鋼結(jié)構(gòu)上，中國長流程煉鋼遠遠高于短流程煉鋼；（2）過去我國廢鋼價格遠遠高于鐵礦石的價格。《廢鋼鐵產(chǎn)業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》

中提出十三五規(guī)劃期間轉(zhuǎn)爐廢鋼比力爭達到15%以上，在預計未來鐵礦石價格會振蕩偏強而廢鋼有較大概率下降的情況下，未來鋼廠廢鋼采購量有望繼續(xù)加大，廢鋼對鐵礦石的替代效應(yīng)或?qū)⒃鰪姟?span lang="EN-US">

四、投資建議：四大礦山寡頭壟斷、占比近半，國內(nèi)資源有限、品位低，廢鋼替代效應(yīng)將逐步增強截至2016 年，四大礦山鐵礦石儲量和鐵元素儲量分比為17.94%和20.84%，但其平均品位達56.02%，高于世界平均水平48.24%，其產(chǎn)量在2015 年合計達10.01 億噸，占比高達49.91%，鐵礦石行業(yè)呈現(xiàn)四大礦山壟斷格局。我國雖然是目前全球最大的鐵礦石消費國家，2015 年中國鐵礦石表觀消費量達10.77 億噸，占比達53.69%；但鐵礦石資源較為貧乏，礦石儲量和鐵元素儲量占比分別為12.35%和8.78%，鐵礦石品位僅為34.29%，較世界平均品位低13.95%。受限礦石資源寡頭壟斷而我國對外依存度高，我國在礦石的定價權(quán)上較弱。

從替代效應(yīng)來講，我們認為伴隨我國廢鋼資源積蓄量的增加，廢鋼行業(yè)產(chǎn)業(yè)化、規(guī)�；�、區(qū)域化的發(fā)展的推進，廢鋼的產(chǎn)量和質(zhì)量有望提升，尤其當廢鋼價格更具競爭力，煉鋼成本更具優(yōu)勢時，電爐煉鋼將迎來發(fā)展的窗口期，轉(zhuǎn)爐煉鋼也將加大對廢鋼的使用，未來廢鋼對鐵礦石的替代效應(yīng)或?qū)⒅鸩皆鰪姟?span lang="EN-US">

五、風險提示

四大礦山聯(lián)產(chǎn)保價；中國宏觀經(jīng)濟下行壓力不減；全球經(jīng)濟復蘇低于預期

海外礦VS國內(nèi)礦，四大礦山量大質(zhì)優(yōu)

海外礦VS國內(nèi)礦，四大礦山量大質(zhì)優(yōu)，國產(chǎn)礦品位低、成本高，內(nèi)外礦價差縮小、球團礦占比提升將促進進口替代

一、四大礦山:產(chǎn)能合計超10 億噸、仍處產(chǎn)能擴張期、均品位為56%，高度依賴中國市場

產(chǎn)能和產(chǎn)量:鐵礦石儲量，2016 財年四大礦山合計312.10 億噸，占全球的18.36%；鐵礦石產(chǎn)量，2016 財年四大礦山合計10.25 億噸，同比增2.46%；產(chǎn)能周期上，2017 年四大礦山仍處擴產(chǎn)周期，或新增產(chǎn)能1.12 億噸，同比增9.96%；2017 年指導產(chǎn)量將達11.20-11.65 億噸，同比至少增9.16%�？傮w來看，2017 年四大礦山的鐵礦石供應(yīng)仍將增加。

品位和成本:品位方面，四大礦山平均品位為56.07%，高于世界平均48.24%；成本方面，四大礦山62%CFR 僅在26.1-34.3 美元/濕公噸，低于全球鐵礦石平均到岸成本；價格方面，2016 財年鐵礦石平均價格:淡水河谷58.5 美元/干噸，力拓58.40 美元/干噸，必和必拓44 美元/濕噸，FMG51.00 美元/干噸，均低于2016 年青島港(4.09 -1.68%)進口礦均價67.29 美元/噸。

經(jīng)營情況:四大礦山超過40%的經(jīng)營收入來源于中國，FMG 更是高達96.80%，具體來看:淡水河谷鐵礦石產(chǎn)能3.6億噸，16 財年產(chǎn)量3.49 億噸，產(chǎn)能利用率82.08%，營收274.88 億美元，其中46.37%來自中國；力拓鐵礦石產(chǎn)能3.2 億噸，16 財年產(chǎn)量2.81 億噸，產(chǎn)能利用率87.91%，營收337.81 億美元，其中42.64%來自中國；必和必拓鐵礦石產(chǎn)能2.7億噸，16 財年產(chǎn)量2.26 億噸，產(chǎn)能利用率83.82%，營收309.12 億美元，其中42.63%來自中國；FMG 集團鐵礦石產(chǎn)能1.7-1.8 億噸，16 財年產(chǎn)量1.69 億噸，產(chǎn)能利用率96.80%，營收70.83 億美元，其中95.80%來自中國。

二、國內(nèi)鐵礦石:儲量和產(chǎn)量集中于遼寧、河北、四川和內(nèi)蒙古，平均品位僅34.29%，生產(chǎn)成本遠高于四大礦山

儲量和產(chǎn)量:儲量方面，2015 年鐵礦石儲量達207.60 億噸，分省結(jié)構(gòu)上，遼寧、河北、四川和內(nèi)蒙古排名前四，合計占比為62.48%；產(chǎn)量方面，2016 年鐵礦石產(chǎn)量為12.81 億噸，同比下降7.27%，分省結(jié)構(gòu)上，河北、四川、遼寧和內(nèi)蒙古排名前四，合計占比為70.31%。

品位和成本:品位方面，截止2016 年底，中國的鐵礦石品位僅34.29%遠低于世界平均水平48.24%；成本方面，2016年重點冶金礦山的完全成本均值為67.85 美元/噸，遠高于四大礦山62%CFR 26.1-34.3 美元/濕公噸。

行業(yè)格局:行業(yè)集中度方面，2016 年鐵礦石行業(yè)CR4 僅12.81%，CR8 僅19.83%，遠低于2015 年世界鐵礦石行業(yè)集中度49.91%；鐵礦石企業(yè)屬性來看，2016 年統(tǒng)計的27 家鐵礦石企業(yè)中 77.78%屬于國營企業(yè)。

開工現(xiàn)狀:2017 年元宵過后至今，國內(nèi)礦山的開工率呈現(xiàn)單邊上升的狀態(tài)，從2017 年2 月4 日的39.10%攀升至2017 年4 月14 日的51.50%，累計增加12.40 個百分點。但值得注意的是，2017 年3 月30 日以來，國內(nèi)鐵精粉均價不斷下降，截止2017 年4 月24 日，國產(chǎn)鐵精粉價格下降至583.54 元/噸，相較2017 年3 月30 日715.16 元/噸下降18.40%。

如果短期價格延續(xù)弱勢或?qū)⒋驌魢�產(chǎn)礦山的復工擴產(chǎn)熱情，不排除開工率拐點向下的情況出現(xiàn)。分規(guī)模礦山產(chǎn)能利用率來看:（1）大型礦山產(chǎn)能利用率始終高于中小型礦山。（2）中小型礦山對國產(chǎn)礦價格敏感性更高。

上市鐵礦石企業(yè)經(jīng)營:整體經(jīng)營情況不佳，具體來看:海南礦業(yè)(10.90 +3.71%,買入)（10.900， 0.39， 3.71%）2016 年鐵精粉產(chǎn)量290.58 萬噸、同比減少3.44%，2016 年凈利潤虧損達2.85 億元；金嶺礦業(yè)(7.50 +0.67%,買入)（7.500， 0.05， 0.67%）2016 年鐵精粉產(chǎn)量110.03 萬噸、同比下降19.91%，2016 年公司凈利潤-5.70億元、同比下降-5.75 億元；宏達礦業(yè)(13.49 -0.81%,買入)（13.490， -0.11， -0.81%）2016 年生產(chǎn)鐵精粉38.10 萬噸、同比大幅下降57.84%，2016 年通過投資收益扭虧、凈利潤1.15 億元。

噸鐵礦完全成本:海南礦業(yè)、金嶺礦業(yè)和宏達礦業(yè)分別為356.63、625.76 和797.43 元/噸，對比來看，2016 年國產(chǎn)鐵精粉平均價格為472.87 元/噸，由此看來，鐵礦石價格直接影響鐵礦石企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營。

三、內(nèi)、外礦替代性:國內(nèi)外礦價差縮小、球團礦配比提升將增強國產(chǎn)礦的替代效應(yīng)

用途差異:國產(chǎn)礦以制作球團礦為主，進口礦主要用于燒結(jié)；我國高爐燒結(jié)礦配比高達70-80%，球團礦僅占10-20%，對比之下，歐美國家個別的高爐球團礦配比可達到100%，一般配比都可達到70%，究其原因，國產(chǎn)礦價格長期高于進口礦價格，疊加國內(nèi)鐵精粉供應(yīng)不足。在球團礦性能優(yōu)勢逐步展現(xiàn)疊加球團礦價格有望走低，未來球團礦配比或穩(wěn)中有增。

從國內(nèi)外礦的價差來看，成本角度考慮，國內(nèi)外礦成本的差異主要在于采礦成本和選礦成本，根本原因是國內(nèi)礦山多面臨著露天礦轉(zhuǎn)地下礦等問題及中國鐵礦石平均品位較低；進口礦與國產(chǎn)礦的價差與對外依存度呈現(xiàn)負相關(guān)關(guān)系，未來國內(nèi)外礦價差有望逐步減少，國產(chǎn)礦對海外礦的替代效應(yīng)或增強。

四、投資建議:四大礦山量大質(zhì)優(yōu)，國產(chǎn)礦品位低、成本高，內(nèi)外礦價差縮小、球團礦占比提升將促進進口替代

國內(nèi)鐵礦石生產(chǎn)較四大礦山存在較大的劣勢。儲量上，四大礦山鐵礦石原礦儲量為312.10 億噸，高于中國鐵礦石原礦儲量50.33%；鐵礦石品位上，四大礦山平均品位為56.07%，遠高于中國鐵礦石品位34.29%；完全成本上，四大礦山也遠低于國產(chǎn)礦成本；從行業(yè)集中度來看，2015 年世界鐵礦石行業(yè)CR4 為49.91%，對比之下，中國CR4 僅有11.20%。

國產(chǎn)礦以制作球團礦為主，進口礦主要用于燒結(jié)。從國內(nèi)外礦替代效應(yīng)來看，我們認為:在鋼鐵行業(yè)往盈利的、環(huán)保的、多元化健康的道路上發(fā)展的大背景下，球團礦作為一種性價比相對較高的原料疊加球團礦價格逐步下降，球團礦有望逐漸替代燒結(jié)礦；而國產(chǎn)礦在礦價高企的刺激下加大開工疊加國產(chǎn)礦供給對海外礦價格的抑制，未來國內(nèi)外礦價差有望逐步減少，國產(chǎn)礦對海外礦的替代效應(yīng)有望增強。

五、風險提示:四大礦山聯(lián)產(chǎn)保價；中國宏觀經(jīng)濟下行壓力不減；全球經(jīng)濟復蘇低于預期。

    來源：金融界網(wǎng)站