在現(xiàn)代社會，黃金是兼具商品屬性和貨幣屬性的特殊金屬。事實(shí)上，在歷史的大部分時間里，黃金僅具有一項(xiàng)主要功能，即作為衡量貨幣價值的標(biāo)準(zhǔn)。自1975年布雷頓森林體系崩潰以來，黃金價格被允許浮動，而貨幣也不再與黃金掛鉤，黃金開始被視為對抗通貨膨脹的最終工具。

在通脹嚴(yán)重的上世紀(jì)70年代末和80年代初，金價曾突破800美元/盎司。21世紀(jì)初期，黃金牛市再次開啟。而2008年次貸危機(jī)之后，美聯(lián)儲實(shí)施特別刺激舉措（如超低利率）和多輪量化寬松政策，通漲風(fēng)險增加，黃金市場始終保持牛市環(huán)境。

2012年美國國家經(jīng)濟(jì)研究所（NBER）兩位學(xué)者Claude B. Erb和CAmpbell R. HarVey發(fā)表了《金色困境》研究報告，對經(jīng)通脹調(diào)整后的黃金價格與未來黃金真實(shí)回報之間的關(guān)系進(jìn)行了分析。

在這份研究報告中，Claude B. Erb和Campbell R. Harvey提出了“黃金常數(shù)”的概念，即通貨膨脹是金價的基本決定因素，雖然短期內(nèi)黃金價格上下波動，但長期內(nèi)會恢復(fù)到由通脹水平?jīng)Q定的均值水平。而在最新的研究報告中，這兩位學(xué)者進(jìn)一步指出，按照“黃金常數(shù)”理論，在未來十年中，黃金的年平均真實(shí)回報將會是-3%，而若是出現(xiàn)過去市場動蕩下的過度拋售，則這一回報將會低至-11%。

這兩份報告對常被提及的黃金的抗通脹性進(jìn)行了研究，具體而言，考察了黃金價格與廣泛使用的通貨膨脹指數(shù)（美國消費(fèi)者物價指數(shù)，CPI）之間的歷史關(guān)系，基于歷史關(guān)系不變的假定，估算出了合理的黃金價格為825美元/盎司。

在1975年至2015年間，黃金真實(shí)價格來回波動，但沒有明顯證據(jù)顯示真實(shí)價格的走勢具有持續(xù)上升或下降的趨勢。真實(shí)價格總是在一段時間內(nèi)上升，而后朝著平均水平下降，或是在一段時間內(nèi)出現(xiàn)下跌，之后又回升至均值水平。

下圖顯示根據(jù)“黃金常數(shù)”計算出的黃金價格（直線）與黃金歷史價格（折線）。黃金常數(shù)價格由真實(shí)黃金價格的歷史平均值乘以CPI得出。根據(jù)目前的物價水平，當(dāng)前的黃金常數(shù)價格應(yīng)為825美元/盎司。然而，黃金歷史價格卻并不總是等于常數(shù)價格。

在1980年以及2000年附近黃金歷史價格與黃金常數(shù)價格之間的差異非常明顯。以往人們認(rèn)為黃金能夠?qū)�沖通貨膨脹風(fēng)險，給投資者提供通脹保護(hù)，都是基于黃金價格與物價水平之間具有高度相關(guān)性的“常識”，如此經(jīng)通脹調(diào)整后的黃金價格基本保持不變，從而能夠提供穩(wěn)定的購買力。

而在1980，至2000年的20年間，黃金的名義價格與真實(shí)價格均大幅下降，黃金是有力的抗通脹工具這一觀點(diǎn)很難被證實(shí)。

黃金真實(shí)價格的大幅波動則給了交易員們采用均值回歸策略的機(jī)會。Erb指出，在1980年黃金真實(shí)價格曾高達(dá)8，在此之后則以每年-10%的真實(shí)回報下降；而在2000年真實(shí)價格低至1.4，此后則以每年約15%的真實(shí)回報上漲。

從1975至2015年間黃金真實(shí)價格的均值回歸情況可以看出，當(dāng)黃金的真實(shí)價格低于歷史平均水平（約3.4）時，此后十年的真實(shí)回報為正；而當(dāng)真實(shí)價格高于平均值時，真實(shí)回報為負(fù)。

均值回歸策略則要求在真實(shí)價格處于高位時賣出黃金，而在真實(shí)價格處于低位時買入黃金，從而獲得正向收益。

如果我們假定長期內(nèi)，黃金的真實(shí)價格保持不變，并且我們對黃金真實(shí)價格的歷史平均值的計算無誤，那么若在未來十年內(nèi)黃金真實(shí)價格逐漸回復(fù)至均值水平，可以預(yù)計，未來十年內(nèi)黃金的年均真實(shí)回報將為-5%。這意味著黃金的購買力將會逐年下降，顯然，我們不能對黃金的抗通脹能力一概而論。

當(dāng)黃金價格較低時，可預(yù)計未來的黃金價格將會走高，那么黃金就是對沖通貨膨脹的有力工具。而當(dāng)黃金價格較高時，未來的價格走勢具有下跌傾向，那么此時黃金就不再具有對抗通貨膨脹風(fēng)險的能力。

來源：期貨日報