周三，一則關(guān)于央行同時(shí)開展7天期逆回購和28天期、91天期正回購詢量的消息引發(fā)市場(chǎng)強(qiáng)烈反響。盡管有觀點(diǎn)認(rèn)為當(dāng)前資金面比較平穩(wěn)，沒有必要很快降準(zhǔn)，但正回購操作或時(shí)隔三周“重出江湖”仍提升了市場(chǎng)對(duì)于降準(zhǔn)的期待。事實(shí)上，降準(zhǔn)的意義不僅在于穩(wěn)定短期市場(chǎng)資金面，還在于為后期公開市場(chǎng)操作騰挪空間，更是為了刺激信貸投放，因此再次下調(diào)法定存準(zhǔn)率只是時(shí)間問題。

　　正回購詢量引發(fā)降準(zhǔn)猜想

　　據(jù)交易員透露，央行周三同時(shí)開展了7天期逆回購和28天、91天期正回購詢量。自6月21日央行進(jìn)行50億元91天期正回購操作之后，正回購操作已有近三周時(shí)間缺席公開市場(chǎng)操作，最近一次詢量還是在6月25日。雖然周四央行是否重啟正回購還有待確認(rèn)，但周三的詢量已經(jīng)激起了市場(chǎng)的強(qiáng)烈反響。

　　有交易員表示，這可能是下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的前奏，央行可能先通過7天逆回購向市場(chǎng)注入資金，再通過28天或91天正回購操作將部分流動(dòng)性平滑至未來月份，之后就會(huì)宣布降準(zhǔn)來應(yīng)對(duì)資金面的后續(xù)壓力。

　　不過，也有交易員表示，當(dāng)前市場(chǎng)資金面比較寬松，而且15日還將有月初存款流失導(dǎo)致的大規(guī)模準(zhǔn)備金退款，因此沒有必要馬上降準(zhǔn)注入流動(dòng)性。一位券商交易員認(rèn)為，央行逆回購是為了對(duì)沖本周逆回購到期，正回購是為了試探目前資金面情況，正逆回購并舉可能意在保持資金面中性。

　　從資金面來看，央行前期連續(xù)逆回購以及上周降息之后，11日銀行間市場(chǎng)7天回購加權(quán)平均利率已經(jīng)下行至3.28%，連續(xù)三個(gè)交易日企穩(wěn)于3.30%附近。本周公開市場(chǎng)上，由于大量逆回購到期，央行周二進(jìn)行500億元逆回購后，仍需要注入500億元以上方可實(shí)現(xiàn)凈投放，而如果周四央行正逆回購并舉，除非逆回購規(guī)模超過正回購500億元以上，本周公開市場(chǎng)將很可能實(shí)現(xiàn)凈回籠，這意味著短期內(nèi)資金利率將難以繼續(xù)下行。

　　提振信貸仍需降準(zhǔn)配合

　　上周四央行意外宣布降息，暗示經(jīng)濟(jì)增速下滑可能繼續(xù)超出預(yù)期，需要通過刺激信貸投放來穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。但需要注意的是，銀行資金成本高企將抑制貸款加權(quán)利率的有效回落，進(jìn)而弱化降息對(duì)信貸投放的刺激效果。數(shù)據(jù)顯示，盡管目前7天期回購利率已經(jīng)回落至3.3%附近，但相比5、6月份2.95%、3.13%的月度中樞水平仍然偏高。如果沒有更強(qiáng)有力的流動(dòng)性釋放措施，資金利率仍將是易上難下。

　　首先，截至11日的數(shù)據(jù)顯示，未來四周公開市場(chǎng)綜合到期資金規(guī)模分別為-1500億、10億、10億和20億。參照以往經(jīng)驗(yàn)，正回購重啟，意味著逆回購力度將相應(yīng)下降甚至?xí)和２僮鳎�進(jìn)而未來數(shù)周凈回籠將難以避免。值得一提的是，周四若進(jìn)行7天逆回購還將增加下周的到期回籠量，即使考慮到15日的準(zhǔn)備金退款，資金面也難以獲得更多增量流動(dòng)性。

　　其次，7月財(cái)政存款季度性增長(zhǎng)即將于本月下旬迎來高峰，大型商業(yè)銀行現(xiàn)金分紅也將于月中實(shí)施，二者也將成為流動(dòng)性的減項(xiàng)。

　　再者，盡管6月份貿(mào)易順差出現(xiàn)較大幅度增長(zhǎng)，但人民幣貶值預(yù)期依然強(qiáng)烈暗示短期國(guó)際資本繼續(xù)呈現(xiàn)流出跡象，因此外匯占款也難以重現(xiàn)高增。

　　綜合上述因素考慮，降準(zhǔn)依舊是釋放流動(dòng)性、提振銀行信貸的下一個(gè)首選工具。一方面，降準(zhǔn)能夠直接增加銀行體系流動(dòng)性，降低資金成本；另一方面，貨幣市場(chǎng)利率中樞下移將倒逼資金回表，緩解銀行存貸比壓力，從而提升降息對(duì)貸款利率的傳導(dǎo)作用。

　　降準(zhǔn)的另一個(gè)好處，還在于為后期公開市場(chǎng)操作騰挪空間。據(jù)統(tǒng)計(jì)，8、9、10月公開市場(chǎng)到期資金量?jī)H為1020億元、560億元和390億元。為了平滑未來到期資金量、降低后期公開市場(chǎng)操作難度，央行有必要從現(xiàn)在開始就加大資金搬運(yùn)力度，而在目前資金面依然緊平衡的狀態(tài)下，適度降準(zhǔn)可為央行提供更多的回旋余地。

    轉(zhuǎn)自中國(guó)證券報(bào)