近日證監(jiān)會官員透露，年內(nèi)將啟動國債期貨交易。在國際金融市場上，包括國債期貨在內(nèi)的利率衍生品是當(dāng)之無愧的第一大金融工具，交易活躍程度高居榜首。芝加哥期貨交易所（CBOT）的短期國債期貨和芝加哥商業(yè)交易所（CME）的歐洲美元期貨年交易規(guī)模都在百萬億美元之上。對于中國金融市場而言，肩負(fù)利率市場化使命的國債期貨重啟的意義，要大大超過小打小鬧的滬深300指數(shù)期貨。

　　我們之所以說“重啟”國債期貨，是因為中國歷史上曾有過國債期貨交易，并且在中國金融史上留下了深深的印記：1995年發(fā)生的327國債事件情節(jié)之戲劇化，比好萊塢拍的驚悚大片有過之而無不及。18年彈指一揮間，國債期貨即將再現(xiàn)江湖，但江湖卻已經(jīng)不再是那個江湖。

　　據(jù)說中國國債期貨的交易始自上證所第一任總經(jīng)理尉文淵對紐約股票交易所的一次拜訪。當(dāng)時中國股市處于“深強(qiáng)滬弱”的格局，尉文淵一直在尋找業(yè)務(wù)上的突破口。在偶然發(fā)現(xiàn)紐交所也做國債期貨交易之后，1992年上證所依樣畫葫蘆啟動了國債期貨交易。一開始上證所的國債期貨交易只對機(jī)構(gòu)投資者開放，并沒有吸引多少交易量。為活躍市場，上證所從1993年10月開始接納散戶交易者，并將國債期貨合約面額下調(diào)至2萬元，保證金水平也降至2.5%（炒一手國債期貨只需500元）。

　　在上證所“銳意進(jìn)取”的改革措施推動下，市場炒作氣氛漸濃。國人“一擁而上”的精神也推動了國債期貨交易規(guī)模的成長。除上證所外，有13家地方交易所也啟動了國債期貨交易。1994年中國國債期貨交易量高達(dá)1.9萬億元，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的40%。而當(dāng)時市場上流通的國債現(xiàn)券存量不過1000億元左右，市場的火爆程度可見一斑。

　　327國債指的是上證所交易的1995年6月到期的國債期貨合約，其交割品為1995年7月1日到期的三年期國債（1992年發(fā)行，現(xiàn)券代碼923）。如果依照票面利率9.5%及預(yù)期的保值貼息率，327國債到期本息兌付額將為132元。其復(fù)合收益率不到10%，遠(yuǎn)低于當(dāng)時超過20%的通脹率。因此市場一直有傳言，財政部可能大幅增加327國債的保值貼息率。但空方則認(rèn)為，保值貼息將額外增加10多億元的財政支出，在當(dāng)時的宏觀經(jīng)濟(jì)條件下不太可能。

　　對國債保值貼息意見的分歧使得多空雙方當(dāng)年在327國債期貨上投入巨資對峙，327國債期貨價格也在雙方資金消長的情況下大幅波動。其中空方的主力為萬國證券公司（下稱“萬國”）和遼寧國發(fā)集團(tuán)公司（下稱“遼國發(fā)”），而多方主力則是中國經(jīng)濟(jì)開發(fā)信托投資有限公司（下稱“中經(jīng)開”）。萬國在當(dāng)時是中國排名第一的證券公司，1994年其經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)約占上海證券交易所的1/4，在B股承銷業(yè)務(wù)上占據(jù)了2/3的市場份額。而中經(jīng)開則是財政部下屬的兼營信貸和證券業(yè)務(wù)的信托投資公司。

　　1995年2月23日，財政部公布將以148.50元的價格兌付327國債。消息一出，全國各地國債期貨市場都出現(xiàn)大幅上漲的行情。327國債價格在當(dāng)日一開盤就跳空高開，以中經(jīng)開為主的多方用200萬口（即合約的份數(shù)，現(xiàn)稱“手”，每口面額為2萬元）的買單將其價格不斷推高。其后，空方二號主力遼國發(fā)突然由空翻多，大量買入327國債期貨。這進(jìn)一步加劇了327國債的上漲趨勢，最高曾達(dá)到151.98元的高位，這意味著萬國將在327國債交易上虧損數(shù)十億元。

　　在離交易日結(jié)束尚有8分鐘的時候，萬國先以50萬口的賣單將327價格由151.30元打壓至150.00元，其后以730萬口（約合人民幣1460億元）的賣單將327國債價格鎖定在147.50元。按照交易所規(guī)定，僅以當(dāng)日打出的780萬口賣單計，萬國就需繳納保證金39億元。但萬國本身是上海證券交易所的會員，因而繞過了這一規(guī)定。如果按照這一價格結(jié)算，大多數(shù)327國債的多頭都將遭受巨額損失。

　　當(dāng)晚，上證所宣布，由于萬國違規(guī)下單，327國債期貨最后8分鐘的交易記錄無效，當(dāng)日327國債以151.30元的價格進(jìn)行結(jié)算。這是我國證券市場歷史上唯一一次公開交易無效的事件。其后萬國遭到了嚴(yán)厲處罰，被申銀公司兼并，成為后來的申銀萬國。萬國總經(jīng)理管金生被判入獄17年。在327國債之后，中國國債期貨市場又出現(xiàn)了“319國債事件”。中國證監(jiān)會不得不在1995年將國債期貨市場關(guān)閉。

　　多年之后，327國債事件及其背后的故事仍在中國金融界流傳。中經(jīng)開在其后以“猛莊”聞名于市場。雖然中經(jīng)開屢屢出現(xiàn)違規(guī)事件，但直到2002年，中經(jīng)開才因參與銀廣夏造假事件最終迫使人民銀行不得不撤銷了這家機(jī)構(gòu)。而創(chuàng)立上證所居功至偉的總經(jīng)理尉文淵則在327國債事件后被迫去職。接手申銀萬國的闞治東則在轉(zhuǎn)戰(zhàn)南方證券之后鋃鐺入獄。在他的自傳中，闞治東戲稱在深圳看守所可以開一個中國證券業(yè)創(chuàng)始人大會。

　　雖然人已非，但“物仍是”。327國債事件中多空雙方依仗其特殊地位踐踏市場規(guī)則的行為，在中國市場并未絕跡。近期爆發(fā)的中國債市大丑聞涉及面之廣令人瞠目，而其背后的重要原因也是權(quán)力的貨幣化。財政部國庫司副司長及多家證券公司、銀行和基金管理公司高管都因此鋃鐺入獄�？梢哉f，18年過去了，中國金融市場雖然有了長足的發(fā)展，但腐化權(quán)力干預(yù)市場的格局仍未得到根本改變。

　　金融界故老相傳的格言是，歷史不會重復(fù)，但卻驚人相似。類似327國債的大片會不會在中國金融市場再上演一次呢？答案恐怕是肯定的。未知的是時間、地點(diǎn)和人物。

    轉(zhuǎn)自第一財經(jīng)日報