金錢(qián)永不眠，這一次備受追捧的“人氣王”是此前飽受冷落的國(guó)債期貨。

   國(guó)慶節(jié)后，在市場(chǎng)資金充裕、投資者情緒亢奮的引領(lǐng)下，國(guó)債期貨市場(chǎng)掀起了一場(chǎng)前所未有的“瘋漲”行情：5年期、10年期國(guó)債期貨主力合約TF1512、T1512收獲11連漲并不斷刷新歷史新高，TF1512首次突破100元大關(guān)，T1512還以逾1%的日漲幅創(chuàng)出單日最大漲幅。與此同時(shí)，國(guó)債期貨一改之前成交低迷的狀況，5年期國(guó)債期貨成交量、10年期國(guó)債期貨持倉(cāng)量和成交量均創(chuàng)下歷史最高紀(jì)錄。

以國(guó)債期貨大幅上漲為標(biāo)志，債券收益率再次加速下行，財(cái)政部10年期國(guó)債中標(biāo)利率出乎意料地跌破3%，創(chuàng)下自2008年以來(lái)的最低水平，二級(jí)市場(chǎng)上5年期、10年期國(guó)債現(xiàn)券收益率也紛紛跌破3%。

“由于收益率下行太快、幅度太大，導(dǎo)致很多機(jī)構(gòu)還沒(méi)反應(yīng)過(guò)來(lái)，就已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了這輪行情。”盡管“債牛”步伐明顯加速，但據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，很多投資者無(wú)緣這輪波瀾壯闊的行情，再度惋惜地成為“踏空者”。而更令市場(chǎng)困惑的是，基本沒(méi)有聽(tīng)到提前埋伏好的多單。

23日，央行再次宣布降準(zhǔn)降息。在貨幣寬松的背景下，持續(xù)下跌的收益率水平和大幅上漲的國(guó)債期貨價(jià)格是最后的狂歡還是新一輪漲勢(shì)的開(kāi)始？對(duì)多數(shù)踏空了此輪行情的投資者來(lái)說(shuō)，仍然是充滿挑戰(zhàn)的謎題。

意料之外的火熱行情

“最近債券市場(chǎng)感覺(jué)比股市5000點(diǎn)時(shí)還火爆，國(guó)債期貨數(shù)日連漲，浮盈加倉(cāng)完全可以翻倍了！”面對(duì)如火如荼的債市行情，有投資者驚嘆道。

此前鮮被攪動(dòng)的債市，最近的確風(fēng)起云涌。中國(guó)證券報(bào)記者統(tǒng)計(jì)，截至10月23日的最近18個(gè)交易日里，五年期、十年期國(guó)債期貨主力合約創(chuàng)紀(jì)錄地實(shí)現(xiàn)11連漲，并不斷刷新歷史最高，TF1512最高觸及100.565元，區(qū)間漲幅為1.49%。與此同時(shí)，十年期國(guó)債期貨漲勢(shì)更猛，主力合約T1512相應(yīng)區(qū)間漲幅高達(dá)2.8%，盤(pán)中同樣觸及99.48元的歷史最高點(diǎn)。

“不明真相的投資者可千萬(wàn)別小看這點(diǎn)漲幅，若算上國(guó)債期貨本身80倍左右的杠桿，短時(shí)間內(nèi)多頭就能實(shí)現(xiàn)收益翻倍。”有投資者告訴記者。

“以5年期國(guó)債期貨為例，10月9日的上漲幅度為0.79%，按照中金所最低保證金1.2%的要求，杠桿可以達(dá)到83倍，那么以昨日結(jié)算價(jià)入場(chǎng)做多，截至今日收盤(pán)的絕對(duì)收益率將會(huì)達(dá)到近66%，充分滿足了投機(jī)者的財(cái)富增長(zhǎng)需求。”長(zhǎng)城證券固定收益部投資經(jīng)理吳慧文指出。

不斷累積的財(cái)富增長(zhǎng)效應(yīng)迅速點(diǎn)燃了市場(chǎng)的投資熱情，資金蜂擁進(jìn)入國(guó)債期貨市場(chǎng)，其亢奮程度從急劇擴(kuò)大的成交量可見(jiàn)一斑。截至10月23日收盤(pán)，五年期、十年期國(guó)債期貨成交量分別高達(dá)50460手和21384手，雙雙創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。

如此火熱的市場(chǎng)行情中，究竟是哪些幸運(yùn)兒賺到了錢(qián)？中國(guó)證券報(bào)從多位業(yè)內(nèi)人士處采訪得知，目前銀行仍未獲準(zhǔn)參與國(guó)債期貨交易，市場(chǎng)主要參與者為券商自營(yíng)和私募的機(jī)構(gòu)投資者，以及個(gè)人投資者，真正吃到這輪行情的傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)投資者可能并不太多，投機(jī)力量的活躍在其中扮演了重要角色。

“從以往的規(guī)律來(lái)看，相較9月份，10月的收益率確實(shí)會(huì)有一定幅度的下行，但是今年的這一輪行情，收益率在國(guó)慶后的兩個(gè)工作日就下行了15BP，超出了大家的預(yù)期。”一位銀行交易員告訴記者。

據(jù)中金公司的路演體會(huì)，在現(xiàn)貨市場(chǎng)上，傳統(tǒng)的銀行自營(yíng)、券商、保險(xiǎn)和基金（個(gè)別債基把握精準(zhǔn)）都不是本輪長(zhǎng)端利率債行情的主要買(mǎi)家，大行理財(cái)和農(nóng)信等小銀行才是主力。

“真正吃到這輪行情的好像確實(shí)不多，我所知道的部分投資者在國(guó)債期貨上漲到一定程度之后再進(jìn)入，大家方向比較一致，都是以做多為主，但我基本沒(méi)有聽(tīng)到有投資者提前埋伏好的。不過(guò)一些私募機(jī)構(gòu)可能由于一直在參與國(guó)債期貨，所以持倉(cāng)時(shí)間長(zhǎng)，但是他們也沒(méi)有想到這些行情。”混沌天成期貨研究員季成翔對(duì)記者說(shuō)。

對(duì)于很多從事債市交易的投資者都踏空了這輪行情，銀河期貨研究員胡明哲認(rèn)為完全可以理解，“我本人此前和這些交易員一直判斷為慢牛格局。這波行情雖然有長(zhǎng)期因素的推動(dòng)，但從上漲速度看，無(wú)法預(yù)料的短期因素和市場(chǎng)參與者的過(guò)度預(yù)期對(duì)價(jià)格上漲的推動(dòng)作用更大一些。”

“持倉(cāng)量遠(yuǎn)未如成交量那般急劇擴(kuò)大，應(yīng)該表明投機(jī)盤(pán)在10月9日以來(lái)的行情中起了較大作用。”方正中期期貨研究員季天鶴同時(shí)表示，由于目前的經(jīng)濟(jì)與資金形勢(shì)總體有利于債市上漲，市場(chǎng)普遍看多，在本輪行情前入場(chǎng)的多頭獲得收益是意料之中的事。所謂“踏空了行情”，應(yīng)該主要指此前投資者對(duì)國(guó)債期貨參與熱情不高，沒(méi)有提前入場(chǎng)做多，現(xiàn)在行情過(guò)去后，產(chǎn)生了踏空的惋惜感。

誰(shuí)推動(dòng)債牛加速前沖

國(guó)債期貨各合約連創(chuàng)新高，現(xiàn)券市場(chǎng)國(guó)債收益率亦不斷下行，近期期、現(xiàn)市場(chǎng)良性互動(dòng)，市場(chǎng)交投活躍，投資熱情高漲，債�？芍^撒蹄歡跑。

10月14日上午，財(cái)政部招標(biāo)的280億元人民幣10年期固息國(guó)債中標(biāo)利率出乎意料地低至2.99%，跌破3%的心理位置，并創(chuàng)下了自2008年以來(lái)的最低水平。中長(zhǎng)端利率債二級(jí)市場(chǎng)同樣買(mǎi)盤(pán)旺盛，10年期國(guó)債收益率從9月初的3.3%左右，最低下行至3%附近，短期內(nèi)下行幅度近30BP；10年期國(guó)開(kāi)債收益率也從3.81%左右最低下行至3.5%，現(xiàn)貨市場(chǎng)收益率普遍下降了30-40BP。

在多數(shù)業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，經(jīng)濟(jì)基本面偏弱、寬松預(yù)期再度升溫、銀行間市場(chǎng)流動(dòng)性充足加之結(jié)構(gòu)性資產(chǎn)荒引發(fā)再配置是導(dǎo)致近期國(guó)債期貨大漲的原因，而投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的轉(zhuǎn)變和投機(jī)盤(pán)的活躍助推了其爆發(fā)式上漲。

“一方面，疲弱的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)使投資者預(yù)期貨幣政策寬松以及利率下行；另一方面，資金加大債市再配置也促使了市場(chǎng)收益率整體走低。”季天鶴說(shuō)。

從基本面來(lái)看，季成翔指出，從公布的三季度GDP數(shù)據(jù)來(lái)看，第二產(chǎn)業(yè)繼續(xù)收縮，伴隨著工業(yè)增加值、固定投資等繼續(xù)下滑。而第三產(chǎn)業(yè)繼續(xù)擴(kuò)張，伴隨著社會(huì)消費(fèi)零售額開(kāi)始有回暖跡象。那么，未來(lái)經(jīng)濟(jì)增速和相應(yīng)的貸款利率都會(huì)自然下行，這是一個(gè)長(zhǎng)期趨勢(shì)，對(duì)債市是最大的利好。

與此同時(shí)，近期流動(dòng)性充裕、配置資金蜂擁而至也導(dǎo)致債券市場(chǎng)買(mǎi)需高漲。如中金公司所言，今年股票加杠桿并衍生出打新、配資、兩融收益權(quán)等眾多巨量高收益金融資產(chǎn)，一度掩蓋了缺資產(chǎn)尤其是高收益資產(chǎn)的事實(shí)。但6月份開(kāi)始的股市調(diào)整導(dǎo)致股市衍生資產(chǎn)收縮引發(fā)的再配置成為債券市場(chǎng)延續(xù)至今的主線。

在存量資產(chǎn)不斷到期以及新增資產(chǎn)收益率不斷下降的情況下，大量資金的再配置壓力引領(lǐng)其奔向債券市場(chǎng)，并上演了一場(chǎng)從短端到長(zhǎng)端、從信用債到利率債、從杠桿到久期的完美輪動(dòng)。

對(duì)于國(guó)債期貨大漲的短期原因，國(guó)信期貨指出，這一輪上漲行情由央行推出的信貸資產(chǎn)再貸款刺激政策推動(dòng)，可能有投機(jī)交易盤(pán)跟風(fēng)，進(jìn)一步推高國(guó)債期貨的價(jià)格。隨后投機(jī)交易盤(pán)獲利了結(jié)，期債隨之回落。

至于十年期國(guó)債期貨為何漲速更快？季天鶴解釋稱(chēng)，“應(yīng)該是市場(chǎng)在追逐高收益的過(guò)程中，涌入長(zhǎng)期限高利率品種，表現(xiàn)為此輪債市整體利率下降中，長(zhǎng)期限債利率降幅較短期限債快，呈現(xiàn)一個(gè)利率期限結(jié)構(gòu)平坦化，而較大的利率降幅意味著價(jià)格的漲速更快。而十年期債期限較五年期長(zhǎng)，對(duì)利率變化更為敏感，即使是同樣的利率變化，也會(huì)帶來(lái)較大的價(jià)格波動(dòng)。”

債市長(zhǎng)牛仍可期

截至10月23日，中債國(guó)債期貨到期收益率1年期、3年期、5年期和10年期分別報(bào)2.4454%、2.7779%、2.8865%和3.04%。市場(chǎng)人士認(rèn)為，當(dāng)前股市下跌后價(jià)值凸顯，而債市利率經(jīng)過(guò)此輪下行后已接近短期中樞，利率繼續(xù)往下突破需要基本面或?qū)捤烧�策的進(jìn)一步支撐。

10月23日晚間，央行年內(nèi)第三次推出降準(zhǔn)、降息“雙降”措施，決定自2015年10月24日起，將金融機(jī)構(gòu)一年期貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至4.35%；一年期存款基準(zhǔn)利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)至1.5%。此舉顯然再次驗(yàn)證了此前機(jī)構(gòu)對(duì)貨幣政策將進(jìn)一步寬松的預(yù)期，多數(shù)分析師由此判斷債市長(zhǎng)牛仍然值得期待。

中金公司指出，目前宏觀經(jīng)濟(jì)層面并無(wú)明顯起色，經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇需要更加寬松的政策來(lái)支持。因此近期的市場(chǎng)，特別是債券市場(chǎng)之前就在開(kāi)始反映這種預(yù)期。上周五的“雙降”從時(shí)間點(diǎn)上、從操作方式上基本符合市場(chǎng)預(yù)期。

“霜降之前的雙降，有利于債券市場(chǎng)延續(xù)上漲趨勢(shì)。但未來(lái)仍然有新的催化劑。”國(guó)泰君安(21.28 +3.40%,咨詢)首席債券分析師徐寒飛樂(lè)觀地表示，降息降準(zhǔn)是為了進(jìn)一步引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)降低社會(huì)融資成本，以及降低短期流動(dòng)性成本，對(duì)于緩解經(jīng)濟(jì)下行，改善企業(yè)微觀績(jī)效，提升金融機(jī)構(gòu)流動(dòng)性有一定作用。而放開(kāi)存款利率上限意味著利率市場(chǎng)化接近完成。

申萬(wàn)宏源(9.53 +1.71%,咨詢)同時(shí)指出，在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)下行及通縮壓力較大的情況下，全球包括中國(guó)在內(nèi)的寬松仍在途中，未來(lái)預(yù)計(jì)有更多的經(jīng)濟(jì)體加入再次寬松的大營(yíng)。對(duì)中國(guó)而言，未來(lái)2-3年經(jīng)濟(jì)增速仍將延續(xù)下行走勢(shì)，降息、降準(zhǔn)以及其他的寬松政策仍將繼續(xù)出臺(tái)，債券市場(chǎng)長(zhǎng)牛可期。

不過(guò)廣發(fā)證券(15.72 +2.81%,咨詢)認(rèn)為，近期央行收短放長(zhǎng)的資金操作，也反映出對(duì)債市加杠桿的擔(dān)憂。在資產(chǎn)收益持續(xù)下行趨勢(shì)下，適度降低預(yù)期收益，拉長(zhǎng)投資期限，可能是適當(dāng)?shù)牟呗赃x擇。

對(duì)于中長(zhǎng)期利率走勢(shì)，胡明哲認(rèn)為，在7%左右的GDP增速水平底線和宏觀經(jīng)濟(jì)仍未見(jiàn)底的背景下，中長(zhǎng)期利率的長(zhǎng)期下行毋庸置疑，但由于市場(chǎng)參與者對(duì)于中長(zhǎng)期利率下行的過(guò)度預(yù)期已經(jīng)反映在國(guó)債期貨價(jià)格中，需要通過(guò)短時(shí)間價(jià)格下行或者長(zhǎng)時(shí)間的持續(xù)震蕩來(lái)消化這種過(guò)度預(yù)期。

具體到操作策略，胡明哲建議，如果投資者是在進(jìn)行國(guó)債期貨現(xiàn)貨交易，那么中長(zhǎng)期現(xiàn)券可以持續(xù)持有一年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。如果投資者是在進(jìn)行國(guó)債期貨交易，那么在保持少量多單底倉(cāng)的前提下，目前點(diǎn)位的確不適宜繼續(xù)做多，除非出現(xiàn)明顯的短線做空信號(hào)，否則不建議投資者在國(guó)債期貨市場(chǎng)進(jìn)行空單投機(jī)。

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)