8月初債市利空疊加，PMI數(shù)據(jù)大幅提振股市，變相打壓債市，央行公開(kāi)市場(chǎng)操作從凈投放轉(zhuǎn)向小幅回籠，外匯占款持續(xù)回落，IPO對(duì)資金面形成沖擊，且經(jīng)歷了二季度貨幣的加速投放，央行政策趨謹(jǐn)慎。因此，盡管銀行間貨幣市場(chǎng)資金面維持寬松，通脹對(duì)利率的壓力正逐漸減輕，政策定調(diào)降低社會(huì)融資成本，8月以來(lái)期債的下跌仍在加速。然而，隨著7月投資、消費(fèi)及金融數(shù)據(jù)公布，期債止跌企穩(wěn)。

　　7月金融數(shù)據(jù)大幅弱于預(yù)期，社會(huì)融資、新增信貸和存款新增量均遠(yuǎn)低于歷史均值。7月社會(huì)融資規(guī)模為2731億元，分別比上月和去年同期少1.69萬(wàn)億元和5460億元，該數(shù)據(jù)創(chuàng)2008年10月以來(lái)的新低。7月人民幣貸款增加3852億元，同比少增3145億元，創(chuàng)2009年12月以來(lái)新低。

　　在二季度貨幣政策密集寬松后，金融機(jī)構(gòu)貸款加速發(fā)放，6月金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款新增1.08萬(wàn)億元，較近五年同期的平均新增額多1694億元，這在一定程度上透支了7月貸款增長(zhǎng)后勁。信用的收縮也是信貸收緊的重要原因，尤其是對(duì)鋼鐵和水泥等產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)、房地產(chǎn)和地方政府融資平臺(tái)等受宏觀調(diào)控行業(yè)的貸款發(fā)放更為謹(jǐn)慎。同時(shí)，對(duì)影子銀行、同業(yè)業(yè)務(wù)管理的強(qiáng)化，委托貸款、信托貸款等受到影響，且單月社會(huì)融資規(guī)模低于新增信貸的狀況，在影子銀行興起后只在2008年10月、2011年9月出現(xiàn)過(guò)，表明金融機(jī)構(gòu)大幅壓縮高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，影子銀行明顯收縮。

　　除金融數(shù)據(jù)外，7月其他經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)也多數(shù)低于預(yù)期，1—7月固定資產(chǎn)投資同比增17%，低于預(yù)期17.4%，1—7月房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增13.7%，更是創(chuàng)年內(nèi)新低。受?chē)?guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行、銀行信貸政策收緊等因素影響，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金緊張，房屋施工面積持續(xù)回落，商品房銷(xiāo)售持續(xù)下滑，1—7月同比下降7.6%。

　　盡管外需有所恢復(fù)，但內(nèi)需疲弱，經(jīng)濟(jì)受地產(chǎn)拖累，財(cái)政支出速度減緩，加之信貸需求疲弱，經(jīng)濟(jì)對(duì)政府基建托底的依賴性較大，內(nèi)生下滑動(dòng)力猶存。下半年，鐵路投資及棚戶區(qū)改造有助對(duì)沖部分房地產(chǎn)投資下滑的壓力，但各地限購(gòu)解除及信貸放松能否推動(dòng)地產(chǎn)銷(xiāo)售企穩(wěn)仍有較大不確定性。經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，寬松的貨幣政策有望延續(xù)。然而，出于控制M2增速、對(duì)貨幣總量投放的謹(jǐn)慎，價(jià)格調(diào)控或稱為重要工具。

　　利率高企對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求形成制約，今年以來(lái)央行持續(xù)引導(dǎo)利率水平下行。降低社會(huì)融資成本將有更多切實(shí)有效的措施，定向降息、PSL提供低息貸款、通過(guò)國(guó)開(kāi)行等政策性金融渠道提供流動(dòng)性仍勢(shì)在必行。近期，央行再度增加再貼現(xiàn)額度120億元支持“三農(nóng)”和小微企業(yè)信貸投放，促進(jìn)降低社會(huì)融資成本。此外，央行將根據(jù)定向降準(zhǔn)考核機(jī)制，定期對(duì)金融機(jī)構(gòu)實(shí)施考核，根據(jù)是否達(dá)標(biāo)對(duì)其差別準(zhǔn)備金率進(jìn)行動(dòng)態(tài)調(diào)整。

　　通脹維持在較低水平，也為政策實(shí)施營(yíng)造空間，7月CPI同比升2.3%，經(jīng)濟(jì)低迷制約了CPI上行，整體通脹風(fēng)險(xiǎn)有限。公開(kāi)市場(chǎng)方面，今年以來(lái)雖然央行持續(xù)通過(guò)正回購(gòu)回籠資金，但并未造成銀行間貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性緊張，資金利率走低，7月引導(dǎo)回購(gòu)利率下降，14天正回購(gòu)利率降至3.7%。除此之外，央行引導(dǎo)商業(yè)銀行降低首套房等優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)利率。

　　7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的出臺(tái)，無(wú)疑大大降低了市場(chǎng)對(duì)貨幣政策收緊的憂慮，加之政府意在降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，利率中樞有望繼續(xù)下移。而回購(gòu)利率是市場(chǎng)利率下降的風(fēng)向標(biāo)，目前7天回購(gòu)利率已經(jīng)降到3.5%以下，央行或?qū)⒗^續(xù)引導(dǎo)其下行，回購(gòu)利率將打開(kāi)長(zhǎng)期下行的空間。經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，利率債等無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)將受益，國(guó)債期貨反彈有望持續(xù)。

       來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)