7月下旬以來，在“降低社會(huì)融資成本”政策導(dǎo)向引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于利率下行猜想，以及市場(chǎng)資金面有所改善的背景下，債券市場(chǎng)貫穿7月中上旬的下跌勢(shì)頭得到遏制，但債券收益率并未出現(xiàn)明顯下行，顯示機(jī)構(gòu)心態(tài)依舊謹(jǐn)慎。分析人士認(rèn)為，一方面，經(jīng)濟(jì)基本面企穩(wěn)但仍處于底部，“降成本”也需要貨幣政策保持寬松，使得收益率繼續(xù)上行的動(dòng)力不足；但另一方面，在貨幣總量充裕的條件下，未來貨幣政策仍將以“定向?qū)捤?rdquo;為主，短期內(nèi)仍難以見到利率的明顯下行。綜合而言，當(dāng)前債券市場(chǎng)缺乏明確方向，投資者宜采取守勢(shì)，避免過度對(duì)賭市場(chǎng)方向。

　　資金面好轉(zhuǎn) 收益率企穩(wěn)

　　7月份，年初以來持續(xù)走牛的債券市場(chǎng)遭遇一波顯著調(diào)整。數(shù)據(jù)顯示，7月21日，銀行間市場(chǎng)標(biāo)桿品種10年期國債收益率為4.30%，較6月末的4.05%走高25BP。市場(chǎng)人士認(rèn)為，資金面緊張程度超出市場(chǎng)預(yù)期、一級(jí)市場(chǎng)供需失衡以及機(jī)構(gòu)貨幣政策預(yù)期轉(zhuǎn)向悲觀，是導(dǎo)致本輪債市調(diào)整的主要原因。

　　7月下旬以來，債券收益率上行步伐戛然而止，8月8日，中債網(wǎng)10年期國債收益率為4.27%，較7月高點(diǎn)微跌3BP。市場(chǎng)人士表示，導(dǎo)致7月調(diào)整的負(fù)面因素，近期均出現(xiàn)了不同程度改善。

　　首先，7月份資金面緊張緣自多方面原因，如年中時(shí)點(diǎn)過后的補(bǔ)繳存準(zhǔn)、7月份為財(cái)稅繳款高峰、大行分紅導(dǎo)致其融出意愿下降、新股新債集中發(fā)行等等。隨著時(shí)間推移，這些短期擾動(dòng)因素多數(shù)消退，貨幣市場(chǎng)利率呈現(xiàn)緩慢但持續(xù)的下行態(tài)勢(shì)。

　　其次，經(jīng)過本輪調(diào)整后，利率債收益率水平重新獲得配置機(jī)構(gòu)認(rèn)可，配置需求上升帶來一級(jí)市場(chǎng)企穩(wěn)。

　　第三，也是最重要的，繼7月23日國務(wù)院再次強(qiáng)調(diào)要“降低企業(yè)融資成本”之后，央行下調(diào)正回購操作利率、二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告進(jìn)一步明確“降低融資成本”目標(biāo)，給市場(chǎng)吃下了貨幣政策將保持寬松的“定心丸”，一度悲觀的政策預(yù)期也得到修復(fù)。

　　寬松程度或有限

　　不過，從債券收益率走勢(shì)上看，近期債市調(diào)整雖然告一段落，但市場(chǎng)心態(tài)仍然謹(jǐn)慎，從而導(dǎo)致收益率下行乏力，呈現(xiàn)窄幅震蕩格局。

　　綜合多家機(jī)構(gòu)和分析人士觀點(diǎn)來看，當(dāng)前市場(chǎng)可以說處于上下兩難境地，一方面，經(jīng)濟(jì)基本面仍存在中期向下壓力，“降成本”也需要貨幣政策保持寬松，使得收益率繼續(xù)上行的動(dòng)力不足。在此基礎(chǔ)上，經(jīng)濟(jì)和利率下行預(yù)期，成為市場(chǎng)多方的主要依據(jù)。例如，上海證券認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)預(yù)期成為主流的同時(shí)，“底部徘徊、有限復(fù)蘇”正得到越來越多的認(rèn)可，再加上央行引導(dǎo)貨幣成本下降的趨勢(shì)不變，債券市場(chǎng)牛市的基礎(chǔ)未改。

　　另一方面，在貨幣總量充裕的條件下，機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為未來貨幣政策仍將以“總量控制、定向?qū)捤?rdquo;為主，而在全面降準(zhǔn)、降息短期難現(xiàn)的背景下，利率下行的速度和空間都將受限。在此背景下，若經(jīng)濟(jì)基本面在持續(xù)的微刺激和定向?qū)捤芍�后出現(xiàn)超預(yù)期回升，則收益率仍具有一定的向上動(dòng)能，而這也是市場(chǎng)謹(jǐn)慎情緒遲遲難以消散的主要原因。

　　總體而言，當(dāng)前債券市場(chǎng)已從前期的“跌勢(shì)”轉(zhuǎn)入“守勢(shì)”，在經(jīng)濟(jì)基本面沒有更明顯的方向性變化、政策面沒有更大動(dòng)作出臺(tái)之前，“看多不做多、看空不做空”成為市場(chǎng)的主流選擇。就操作策略而言，廣發(fā)銀行利率與衍生交易團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，由于看不到有新的利好因素出現(xiàn)，接下來債券的風(fēng)險(xiǎn)在增大，建議當(dāng)前債券頭寸可以縮短久期，適當(dāng)賣出，現(xiàn)階段不宜追入。國泰君安證券則表示，在當(dāng)前債券市場(chǎng)缺乏明確方向的市場(chǎng)環(huán)境下，建議投資者保持一定久期中性和組合流動(dòng)性，避免過度對(duì)賭市場(chǎng)方向。

來源：中國證券報(bào)