4月，受到雄安新區(qū)設(shè)立以及監(jiān)管強(qiáng)化影響，期指沖高回落�，F(xiàn)貨來(lái)看，上證指數(shù)全月下跌2.11%，深成指下跌1.86%，均為今年以來(lái)最大月跌幅。

宏觀面提供支撐

基本面角度，“五一”小長(zhǎng)假期間國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的中國(guó)4月官方制造業(yè)PMI報(bào)51.2，小幅回落并低于預(yù)期，但仍連續(xù)9個(gè)月位于榮枯線上方，經(jīng)濟(jì)溫和復(fù)蘇勢(shì)頭持續(xù)。不過(guò)，當(dāng)前市場(chǎng)普遍認(rèn)為：一方面，經(jīng)濟(jì)邊際上難有更強(qiáng)勁的反彈空間；另一方面，受此輪補(bǔ)庫(kù)周期等因素推動(dòng)，預(yù)計(jì)短時(shí)間內(nèi)大幅回落的可能性很低，故宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)指數(shù)難以出現(xiàn)超預(yù)期的影響。

企業(yè)盈利角度看，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇對(duì)業(yè)績(jī)改善十分明顯。截至四月底，上市公司2016年年報(bào)、2017年一季報(bào)全部公布完畢。數(shù)據(jù)顯示，去年全部A股上市公司營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)10.21%，較前年1.13%的增速明顯提升；歸屬母公司凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)11.22%，也較前年的0.81%錄得大幅增長(zhǎng)。

此外，一季度，工農(nóng)中建交五大商業(yè)銀行季度凈利潤(rùn)均出現(xiàn)超過(guò)30%以上的環(huán)比增長(zhǎng)，壞賬率持平或回落。企業(yè)盈利的改善，對(duì)A股的估值改善具有顯著的提升作用，并在市場(chǎng)情緒恐慌之際，起到了封殺下跌空間的作用。

監(jiān)管第一階段沖擊或告一段落

在宏觀面穩(wěn)中向好的態(tài)勢(shì)下，政策面把握時(shí)機(jī)，加快推進(jìn)改革，嚴(yán)打金融違規(guī)。自3月底銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)紛紛出臺(tái)相關(guān)嚴(yán)管政策或開(kāi)展整治行動(dòng)以來(lái)，我們認(rèn)為市場(chǎng)情緒正從“緊張、擔(dān)憂(yōu)”，甚至無(wú)所適從，到情緒逐步穩(wěn)定，并開(kāi)始對(duì)政策展開(kāi)理性分析轉(zhuǎn)變。上周我們注意到，市場(chǎng)上對(duì)本輪監(jiān)管對(duì)股市、債市、信用市場(chǎng)的影響，第一次出現(xiàn)了詳細(xì)的測(cè)算，給出了具體的數(shù)據(jù)。

按照我們的分析，銀監(jiān)會(huì)相關(guān)監(jiān)管政策，在股市當(dāng)中真正存在多層嵌套、通道和過(guò)度杠桿監(jiān)管問(wèn)題的資金，估計(jì)在500億—1000億元，規(guī)模不大且可控。雖然市場(chǎng)當(dāng)中不同的分析采用了不同的估計(jì)方式及測(cè)算方法，給出的具體影響金額也出現(xiàn)差異，但整體來(lái)看，一旦理順了影響路徑，市場(chǎng)的不確定性大大降低，恐慌情緒將逐步緩解。因此，我們認(rèn)為，期指因強(qiáng)監(jiān)管政策出臺(tái)而導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)偏好回落，快速的利空沖擊階段或已過(guò)去。

后期我們認(rèn)為強(qiáng)監(jiān)管仍存在不確定因素，主要在于政策落地后金融資產(chǎn)的調(diào)整方面。近期，市場(chǎng)對(duì)于委外贖回問(wèn)題較為擔(dān)憂(yōu)，預(yù)計(jì)委外和非標(biāo)收縮規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)股市涉及金額。雖然涉及資產(chǎn)主要在債券市場(chǎng)，但當(dāng)前已經(jīng)進(jìn)入到5月，這意味著6月的半年度資金大考已經(jīng)臨近。投資者擔(dān)憂(yōu)利率波動(dòng)傳導(dǎo)至股市，將成為壓制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的主要因素。

整體上，我們認(rèn)為當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)偏好波動(dòng)仍是市場(chǎng)運(yùn)行的主驅(qū)動(dòng)。因監(jiān)管密集落地導(dǎo)致情緒的過(guò)度反應(yīng)，伴隨著政策影響明晰程度提升，市場(chǎng)情緒得到企穩(wěn)修復(fù)。預(yù)計(jì)近期市場(chǎng)將呈現(xiàn)振蕩走勢(shì)，急跌過(guò)程已告一段落。本月將召開(kāi)“一帶一路”峰會(huì)，預(yù)計(jì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有望短期得到提升。不過(guò)，監(jiān)管強(qiáng)化對(duì)金融市場(chǎng)，特別是債市的影響靴子并未完全落地。在年中時(shí)點(diǎn)，仍需注意資金利率價(jià)格大幅波動(dòng)的可能性，以及對(duì)股市投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響。

來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)