央行2012年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告才剛剛提及“市政債券”，上周如何通過設(shè)立省級(jí)資產(chǎn)管理公司來處置政府融資平臺(tái)債務(wù)的討論就已經(jīng)見諸報(bào)端。

　　盡管后來媒體稱，銀監(jiān)會(huì)正式否認(rèn)了曾經(jīng)下發(fā)文件允許地方組建類似的資產(chǎn)處置平臺(tái)，但很顯然，關(guān)于存量融資平臺(tái)資產(chǎn)問題如何處置，極有可能已經(jīng)擺上相關(guān)部委的議事日程之中。

　　為什么？因?yàn)楫?dāng)下所處的時(shí)點(diǎn)極為特殊。一方面，過去3年~5年以來形成的債務(wù)問題已經(jīng)令地方政府舉債能力接近上限；另一方面，在現(xiàn)有的狀況下，城鎮(zhèn)化所需的大量資金缺口也需要拿出切實(shí)可行的辦法進(jìn)行籌集。而恢復(fù)造血的方式無非有兩條路——開拓新的籌資路徑，抑或在現(xiàn)有狀況下剝離資產(chǎn)為地方卸下包袱。

　　可以說，央行在貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中提議的“市政債券”方案，就是從開拓新融資渠道的角度而提出的解決辦法；而上周市場(chǎng)所熱切討論的省級(jí)資產(chǎn)管理公司方案，則是從剝離資產(chǎn)的角度給出的解決辦法。兩個(gè)方案的指向均非常明確——恢復(fù)并盤活地方政府的投融資系統(tǒng)。

　　但是筆者認(rèn)為，籌建省級(jí)資產(chǎn)管理公司的模式盡管在現(xiàn)有框架內(nèi)能夠迅速鋪開，但是在這一時(shí)點(diǎn)上嘗試務(wù)須謹(jǐn)慎。因?yàn)槿绻麅H僅治標(biāo)而不治本，上一輪周期形成的各類資產(chǎn)即便完整剝離，下一輪周期重蹈覆轍的可能性亦非常高。如此，就不能令地方政府形成穩(wěn)定有效的資金籌集體系，亦將加大未來綜合(行情 專區(qū))解決問題的難度。

　　可行的辦法，應(yīng)嘗試自上而下綜合前文提及的兩種處理思路。一方面，嘗試放開地方政府舉債籌資的限制，從法理上明確定義未來市政債券資金需求者和資金提供者等各方的權(quán)責(zé)利，為地方公共事業(yè)建立完備的籌資市場(chǎng)；另一方面，將現(xiàn)有的存量平臺(tái)融資分類梳理，以權(quán)責(zé)利明確的債券逐步替代現(xiàn)有的銀行(行情 專區(qū))貸款和企業(yè)債券，將商業(yè)銀行的短期資金從中長(zhǎng)期項(xiàng)目中解脫出來，進(jìn)而逐步化解長(zhǎng)期懸于銀行上方的這柄“達(dá)摩克利斯之劍”。

　　尤其難得的一點(diǎn)是，央行在論及“市政債券”專欄中，已經(jīng)清晰指出有成熟機(jī)制將地方債務(wù)與中央財(cái)政進(jìn)行有效隔離。而與現(xiàn)有的銀行貸款和企業(yè)債券模式相比較，市政債券無論在違約風(fēng)險(xiǎn)還是項(xiàng)目建設(shè)效率上，均有其獨(dú)到的優(yōu)勢(shì)可依。

　　市政債券最大的風(fēng)險(xiǎn)，是未來地方財(cái)政收入來源能否有效匹配如此龐大的財(cái)政支出節(jié)奏。以目前我國以流轉(zhuǎn)稅為主要收入來源的稅收體制而言，在經(jīng)濟(jì)潛在增速未來將逐步下滑的情況下，財(cái)政收入增幅逐步回落確實(shí)是一個(gè)較大的風(fēng)險(xiǎn)。但正如央行專欄中所指出的一樣，未來地方政府的稅收來源仍然有很大機(jī)會(huì)向財(cái)產(chǎn)稅轉(zhuǎn)變。而在市場(chǎng)體制成熟國家之中，穩(wěn)定的財(cái)產(chǎn)稅來源足以支撐地方政府開展各項(xiàng)中長(zhǎng)期投資，且甚少受到經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)對(duì)收支缺口的沖擊。

　　總而言之，單一的資產(chǎn)管理公司方案盡管在2003年解決幾大國有商業(yè)銀行改制上市過程中起到了關(guān)鍵作用，但在10年后的今天，簡(jiǎn)單地重走老路是否依然能夠有效解決問題值得仔細(xì)考慮。而眾所周知的是，資產(chǎn)管理公司方案盡管有效地盤活了幾大國有商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債表，但彼時(shí)正當(dāng)商業(yè)銀行迎來中國加入世界貿(mào)易組織以后的黃金增長(zhǎng)周期，企業(yè)的高盈利帶動(dòng)了商業(yè)銀行的盈利增長(zhǎng)，為解決歷史包袱提供了充足的空間。當(dāng)下商業(yè)銀行面臨金融脫媒和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的雙重挑戰(zhàn)，未來用增量化解存量問題的空間恐怕難以復(fù)制當(dāng)年境況。

　　但是，從今年1月份以來的信貸投放情況來看，相關(guān)問題似乎并沒有影響銀行爭(zhēng)搶項(xiàng)目的熱情。不過，銀行的心態(tài)當(dāng)可理解——無論未來以何種模式解決投融資體系問題，先將客戶收入囊中是為上策。

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