隨著大盤連續(xù)兩周下跌，多只強勢股出現(xiàn)了大幅回調(diào)，A股市場的潛在風險正在累積。事實上，9月下旬以來，以自貿(mào)區(qū)炒作為起點，上半年以成長股為主的行情已經(jīng)讓位于以主題炒作為主的行情。究其原因，基本面數(shù)據(jù)的不好不壞和較為寬松的流動性，加上11月三中全會前的種種改革預期，催生了主題炒作的行情。而一旦流動性環(huán)境出現(xiàn)變化，改革預期又落空的話，那么成長股+主題炒作熱點催生的大量高估值個股，會有較大的下跌風險。

　　流動性方面，國外好于國內(nèi)。美國9月就業(yè)數(shù)據(jù)大幅不及預期，隨著耶倫的上任，對于QE退出的時間點預期不斷往后推遲。今年四季度美國都將面臨經(jīng)濟復蘇力度尚可但持續(xù)性存疑的局面，同時債務上限談判可能觸發(fā)財政對經(jīng)濟的拖累，因此越來越多的觀點傾向于耶倫推遲退出的節(jié)奏。從央行本周公布的數(shù)據(jù)來看，9月末金融機構(gòu)口徑外匯占款余額為275179.54億元，較8月末的273915.92億元增加1264億元，刷新了5月份以來金融機構(gòu)外匯占款增加額單月新高。8月份開始，金融機構(gòu)外匯占款結(jié)束連續(xù)兩月的負增長，增加了273.2億元。這顯示在中國經(jīng)濟回暖、人民幣升值重啟的背景下，跨境資金流入的壓力也正在加大。上周末外匯局公布的9月結(jié)售匯數(shù)據(jù)也顯示出了這一趨勢：9月當月我國貿(mào)易順差收窄至152億美元，順差環(huán)比回落44.7個百分點，全國實際使用外資88.4億美元，環(huán)比增加5.5個百分點。在貿(mào)易順差大幅回落、外商直接投資沒有出現(xiàn)大幅增長的情況下，“熱錢”跨境流入增多和企業(yè)、居民售匯意愿大幅增強帶動當月新增外匯占款大幅增加。

　　流動性的風險主要在于國內(nèi)。周二，中國央行貨幣政策委員會委員宋國青在接受采訪時表示，由于通脹率在上升，中國央行的政策可能略微收緊一點，但還是以公開市場操作等微調(diào)手段為主。上周，央行自7月30日以來首度暫停逆回購，公開市場凈回籠445億元，本周又同時開展正逆回購及央票詢量，令銀行間市場資金面趨緊態(tài)勢更甚，各期限資金利率全線上揚，中短期品種利率上行尤其明顯。三季度以來金融改革對市場的影響相對弱化，但改革的措施對市場的影響將是中長期的，未來資金面持續(xù)沖擊市場的風險仍不可忽視，而央行的政策將決定資金面對經(jīng)濟、金融機構(gòu)以及資本市場的沖擊程度。在6月極端的資金緊缺后央行通過公開市場投放資金，緩解短缺壓力，并通過放短鎖長的操作對沖商業(yè)銀行的期限錯配風險。地方政府層面，目前正在審計的融資平臺的債務規(guī)模將是關鍵變量，若規(guī)模過大，一方面延緩了債務清理的進程，另一方面在限制影子銀行業(yè)務的過程中將限制融資平臺貸款的展期能力，并帶來流動性風險。而同時地方政府的資產(chǎn)負債表也將決定未來地方政府的投資能力。實體經(jīng)濟層面，金融改革導致融資渠道縮窄，并抬升資金成本，抑制實體經(jīng)濟的投資。金融機構(gòu)層面，對影子銀行以及隱形擔保的糾偏將減緩商業(yè)銀行的信用創(chuàng)造能力，抑制銀行對實體經(jīng)濟的支持能力。未來資金層面對市場的影響仍然偏負面，一方面通過限制信用創(chuàng)造，抑制了政府及企業(yè)的投資能力并沖擊經(jīng)濟增長，另一方面資金展期需求的集中爆發(fā)，將帶來流動性的緊縮并沖擊資本市場。

　　就市場而言，短期最大的風險在于各種改革預期的落空。如果說成長股的上漲依賴于業(yè)績的高增長，主題概念股則仰仗于各類改革預期。隨著三中全會前政策真空期的結(jié)束，部分熱點領域的改革力度存在低于市場預期的風險。以自貿(mào)區(qū)為例，掛牌至今仍未有真正擲地有聲的政策落地，僅交割倉庫一條就存在諸多反復，可見利益博弈之激烈。再看成長股，今年的成長股行情漲的是估值而非業(yè)績，高估值的成長行業(yè)上漲并非業(yè)績驅(qū)動，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)估值從年初的34倍到現(xiàn)在的近60倍，其指數(shù)也上漲了近80%。進入四季度后，三季報和年報業(yè)績預告紛紛襲來，正是業(yè)績證偽的高峰期，近期創(chuàng)業(yè)板中諸多龍頭股開始出現(xiàn)大幅度的后撤，估值切換行情已經(jīng)開始。最后，政策面上如果出現(xiàn)優(yōu)先股和IPO開閘同時出現(xiàn)的局面，將出現(xiàn)藍籌股供給減少，中小市值股票供給陡增的情況。權(quán)重指數(shù)的下跌空間相對鎖定，高估值成長股風險較大。

轉(zhuǎn)自中國證券報