芝商所投資教育專欄

由于目前境內(nèi)股指期貨交易、持倉受限，另外一種指數(shù)產(chǎn)品——交易所買賣基金，又稱ETF日益受到投資者的關(guān)注。那么，對比股指期貨和股指ETF的成本，究竟哪種產(chǎn)品更具有相對成本效應(yīng)呢？

對股指期貨而言，其成本包括交易成本、持倉成本和交割成本，部分情況下還有展期的轉(zhuǎn)倉成本。相對股指ETF，股指期貨交易成本核算相對簡單。

先看交易成本。芝商所《綜攬全局：期貨與交易所買賣基金的成本比較》資料顯示，交易成本是在建立頭寸和了結(jié)頭寸時產(chǎn)生的費用。此類成本一體適用于所有交易，與投資期限無關(guān)。股指ETF產(chǎn)品的傭金是指經(jīng)紀(jì)商為執(zhí)行交易所收取的費用。另外一塊包括市場影響（委托價格和實際成交價格的價差）。根據(jù)經(jīng)紀(jì)商的估算以及芝商所的分析，對于E-迷你期貨，1.00億美元虛擬委托單的市場影響估計為1.25個基點，SPY ETF為2.0個基點，IVV和VOO為2.5個基點。

再看持倉成本。持有成本是在持有頭寸期間產(chǎn)生的費用。這些費用一般隨時間增長（例如交易所買賣基金的管理費每日計提），但也有些單獨計收的經(jīng)常性費用（例如季度期貨轉(zhuǎn)倉的執(zhí)行費）。由于交易所買賣基金和期貨的結(jié)構(gòu)差別很大，所以兩種產(chǎn)品的持有成本來源也不同。

股指ETF的持有成本是基金為復(fù)制指數(shù)回報率（一般是通過認(rèn)購和維持相關(guān)股票投資組合）的服務(wù)而收取的管理費。芝商所數(shù)據(jù)顯示，標(biāo)普500指數(shù)基金管理費范圍為每年5.0至9.45個基點�？赡墚a(chǎn)生持有成本的第二個來源是基金回報率與指數(shù)回報率之間的跟蹤誤差，但在實際操作過程中，很少需要估算潛在誤差的幅度或影響。

與股指ETF的管理費相對應(yīng)，期貨合約的買方向賣方隱性支付復(fù)制指數(shù)回報率的費用，并且是用自己的資金支付該費用。因此，期貨合約的價格包含此類“拆借”資金的利息收費部分，即占用保證金帶來的資金成本。根據(jù)特定的期貨交易價格，可以從中推算出市場對此類“拆借”資金隱性收取的利息。

值得注意的是，境內(nèi)和境外期貨市場有一個區(qū)別就是，境內(nèi)期貨保證金存在銀行的利息并不一定會返還給客戶，而在境外市場，投資者通過購買期貨合約，并將未使用的現(xiàn)金存為有息存款視為資金成本，投資者通過期貨合約支付交易全額名義價值的隱性融資利息，并通過未使用的現(xiàn)金存款獲得利息。

將該隱性利率與對應(yīng)的同期美元Libor利率進(jìn)行比較之后，可以得出與Libor利率之間的利差，然后判斷期貨轉(zhuǎn)倉融資利率是高（隱性融資利率高于Libor利率，利差為正數(shù)）還是低（隱性融資利率低于Libor利率，利差為負(fù)數(shù)）。一般來講，當(dāng)期貨轉(zhuǎn)倉成本低于Libor利率時，期貨顯然對投資者更為有利，而如果轉(zhuǎn)倉成本高于Libor利率，對特定持有期限場景中的資金充裕的投資者，股指ETF或更具成本效益。

事實上，由于環(huán)球股市的不確定性日益顯著，越來越多的亞洲投資者開始使用期貨產(chǎn)品進(jìn)行對沖套利。芝商所旗下的E-迷你標(biāo)普500指數(shù)期貨在亞洲交易時段的流動性今年1月同比增長近一倍，在全球占比約13%。與此同時，標(biāo)普500指數(shù)期貨展期則繼續(xù)下跌，在3月第二周更達(dá)到Libor利率-25個基點的歷史低位，進(jìn)一步顯示期貨在當(dāng)前市場環(huán)境中是更具成本效益的可復(fù)制相應(yīng)股指的金融產(chǎn)品。

來源：期貨日報