中國證監(jiān)會于2002年12月開放QFII機構(gòu)投資國內(nèi)證券市場，時隔8年，于2011年1月25日發(fā)布合格境外投資者(QFII)參與股指期貨交易指引，擬有限開放其參與股指期貨的交易。QFII機構(gòu)對股指期貨到底需求幾何，我們從四個方面分析這個問題。

　　首先是QFII機構(gòu)對于股指期貨等金融衍生品的研究。作為國際大投行，QFII機構(gòu)擁有豐富的產(chǎn)品和投資組合的設(shè)計與應(yīng)用的經(jīng)驗。開放QFII機構(gòu)參與股指期貨，將給A股市場帶來新的思路和資金。

　　其次是QFII機構(gòu)在我國A股市場目前的表現(xiàn)。截至2010年底，A股市值為22.44萬億元，QFII份額僅占市場容量的0.58%，由于額度的限制，QFII在A股市場的角色僅僅被定位為一個參與者，而非指導(dǎo)者，一定程度上打擊了QFII參與市場的積極性。隨著QFII機構(gòu)2010年報的陸續(xù)發(fā)布，我們統(tǒng)計了獲批額度最大的6家QFII近兩年在A股市場的持倉，發(fā)現(xiàn)為了規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險，QFII機構(gòu)采取了明顯的低吸高拋的操作：2009年三季度滬深300指數(shù)的低點，QFII加倉至40%；在2009年四季度的高點，QFII機構(gòu)大幅減倉至26%；此后直至2010年二季度的點，QFII機構(gòu)不斷加倉至37%；直到2010年四季度的高點，QFII機構(gòu)不斷減倉至14%。2010年全年滬指下跌14%，漲幅列世界倒數(shù)第三。我國證券市場存在部分投機市場的特征，在缺乏股指期貨等對沖和風(fēng)險管理工具的情形下，可以看到QFII機構(gòu)的倉位控制非常謹慎，不少機構(gòu)甚至在2010年年報上披露中國A股市場零持倉。從規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險這一角度來看，QFII機構(gòu)對于股指期貨也是迫切需要的。

　　第三，其他亞洲國家和地區(qū)QFII制度的運行歷史也有一定借鑒意義。在我國臺灣和韓國QFII制度實施的初期，也有一定投資額度的限制，隨后逐步開放資本市場，直至完全自由。1998年，我國臺灣加權(quán)股指期貨上市后，QFII匯入金額也隨之急劇增加。僅1999年匯入金額甚至比1991至1998年總和還要多，達94億美元。此后的三年也保持凈匯入，合計251億美元。1996年，韓國股指期貨上市后，QFII匯入資金也上升勢頭明顯。1996~2001年間共計匯入344億美元。我國QFII制度目前也處于運行初期，如果復(fù)制韓國或者我國臺灣的運行軌跡，在股指期貨上市后，QFII匯入金額應(yīng)會出現(xiàn)質(zhì)的飛躍。

　　最后我們看離岸股指期貨(A50)的運行情況。2006年9月，新加坡交易所推出了新華富時中國A50指數(shù)期貨，其一手合約價值約5萬美元，需數(shù)十萬張A50合約對沖QII200億美元的額度。整個2009年度，A50僅成交象征性的1手；2010年前7個月，A50也一直保持零成交的紀錄。A50的轉(zhuǎn)機突然發(fā)生于在滬深300指數(shù)期貨正式上市之后的2010年下半年，8、9兩個月的月度成交量分別達10860、42115手。這無疑是機構(gòu)遲遲不能參與滬深300指數(shù)期貨交易的無奈之舉。與A50指數(shù)期貨相比，滬深300指數(shù)期貨在流動性方面的優(yōu)勢顯而易見，正式運行至今的一年中，主力合約月成交量最低也在兩百萬張以上，最高在一千四百萬張以上，一千萬的資金僅需4.2秒就能完全消化，故能幫助機構(gòu)投資者減輕沖擊成本以及流動性風(fēng)險的擔(dān)憂。

　　綜上所述，QFII機構(gòu)在產(chǎn)品設(shè)計，投資組合應(yīng)用，風(fēng)險管理等方面均對股指期貨有實質(zhì)的需求。盡管QFII機構(gòu)的額度相對于龐大的A股市值來說很小，隨著QFII相關(guān)的政策逐漸放開，將會給A股市場和股指期貨市場帶來新的理念和新的結(jié)構(gòu)調(diào)整。

【上海證券報】