7月下旬以來利率市場的震蕩格局在上周被短暫打破，起因在于7月金融數(shù)據(jù)大幅不及預(yù)期，而經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)似乎亦顯示經(jīng)濟(jì)回升動(dòng)力不足，使得交易盤在短期內(nèi)爆發(fā)做多熱情。但好景不長，本周以來市場再度走弱。目前市場缺乏持續(xù)向上或是向下的動(dòng)力，原因在于市場對經(jīng)濟(jì)回升以及貨幣政策均存在較多疑慮。

　　經(jīng)濟(jì)增長方面的癥結(jié)在于房地產(chǎn)市場，最新數(shù)據(jù)顯示銷售與新開工仍在下降。目前除一線城市外，多數(shù)城市均已放松限購，不少地方政府甚至放松了限貸，鼓勵(lì)銀行發(fā)放優(yōu)惠利率的住房貸款，甚至一線城市也傳出了放松首套房貸認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)的消息。雖然大幅度的放松限貸有悖于抑制投機(jī)需求的政策導(dǎo)向，但在經(jīng)濟(jì)下行壓力下，地方政府必然想方設(shè)法刺激樓市交易回升。但尷尬在于銀行基于風(fēng)險(xiǎn)控制、商業(yè)利益的考慮未必會(huì)跟進(jìn)。因此放松限購、限貸能在多大程度上令銷售回暖還需觀察。按照銷售領(lǐng)先于開工的規(guī)律，只有銷售回升才能帶動(dòng)新開工也即投資好轉(zhuǎn)，如果我們認(rèn)為從現(xiàn)在起銷售開始回暖，也許可以在四季度看到開工回升。因此，短期來看經(jīng)濟(jì)仍舊乏力，但四季度可能好于三季度。

　　通脹方面，豬肉價(jià)格在5月初跳漲后一直維持緩慢上升勢頭。從存欄上看，生豬存欄從6月開始微弱回升，但母豬存欄持續(xù)下降。如果不考慮進(jìn)口的話，可能意味著未來豬肉供應(yīng)會(huì)持續(xù)偏緊。豬周期已經(jīng)開啟是確定無疑的，不確定的只是程度問題。雖然目前價(jià)格上漲較為溫和，但疊加四季序的季節(jié)性漲價(jià)就可能對通脹造成明顯的影響。因此向前看通脹存在著向上的隱憂。

　　貨幣政策方面，近期的事件不少。首先是降幅驚人的7月金融數(shù)據(jù)公布令市場再度憧憬政策放松。數(shù)據(jù)發(fā)布后央行連續(xù)兩天進(jìn)行解讀，認(rèn)為合并6、7月份的數(shù)據(jù)來看，主要金融指標(biāo)仍在合理區(qū)間運(yùn)行，觀察金融運(yùn)行不宜拘泥于單個(gè)月份的短期波動(dòng)。從央行的態(tài)度來看并未有明顯的寬松傾向。此后國務(wù)院印發(fā)《關(guān)于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問題的指導(dǎo)意見》，提出保持貨幣信貸總量合理適度增長，抑制金融機(jī)構(gòu)籌資成本不合理上升等10條措施解決融資難融資貴的問題。雖然其中不少涉及到貨幣政策，但意見中亦明確指出解決融資成本高的根本出路在于全面深化改革，推進(jìn)改革和結(jié)構(gòu)調(diào)整才是治本之策。另外，近期媒體再次披露了國開行萬億PSL的一些細(xì)節(jié)：貸款期限3年，一次到賬，按年支取。目前，國開行已經(jīng)從中提取了4000億元，并將其中2000多億作為棚改專項(xiàng)貸款下發(fā)，剩余約2000億的資金將于年內(nèi)完成下發(fā)。記賬方式上，該筆PSL是撥付到國開行“同業(yè)存款”項(xiàng)下，而未體現(xiàn)在央行資產(chǎn)負(fù)債表上“對其他存款性公司債權(quán)”上。如此記賬以及年內(nèi)僅4000億限額，似乎顯示央行在寬松政策上較為謹(jǐn)慎，對于擴(kuò)張自身資產(chǎn)負(fù)債表較為克制。

　　綜上，經(jīng)濟(jì)短期受房地產(chǎn)投資下滑影響下行壓力仍存，但四季度可能好于三季度。另外，四季度有通脹上行的隱憂。貨幣政策方面“總量穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)優(yōu)化”的取向未變，未來定向?qū)捤煽赡芗哟a，但總量放松會(huì)比較謹(jǐn)慎。在基本面偏空，政策面利好不足的情況下，利率債或仍維持區(qū)間震蕩，相應(yīng)的國債期貨也難有單邊行情。未來打破這一格局的關(guān)鍵則在于經(jīng)濟(jì)回升是否證偽以及央行是否釋放更明確的信號。

       來源：中國證券報(bào)