中國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)即將喚醒塵封18年的記憶。

　　7月5日，證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)中國(guó)金融期貨交易所開(kāi)展國(guó)債期貨交易。中金所當(dāng)日給出回應(yīng)，國(guó)債期貨將在二個(gè)月內(nèi)推出。

　　中金所于7月8日宣布，就國(guó)債期貨合約及規(guī)則公開(kāi)向社會(huì)征求意見(jiàn)。根據(jù)征求意見(jiàn)稿，5年期國(guó)債期貨將最低交易保證金設(shè)為2%，漲跌停板設(shè)為±2%。

　　“萬(wàn)事俱備，只欠批文。”一位知情人士透露，7月18日中金所將有一次會(huì)議，可能是國(guó)債期貨發(fā)行前與各機(jī)構(gòu)最后一輪溝通。此前，中金所已經(jīng)找機(jī)構(gòu)做過(guò)好幾輪溝通，方案不斷修改。

　　“最后交割日最初定在合約到期月第二周周五，之后改為第二周周五前半個(gè)月滾動(dòng)交割，最新的又變成了第二周周五后三個(gè)交易日。”一位期貨公司總經(jīng)理告訴理財(cái)周報(bào)記者，交割日的變化體現(xiàn)了各類機(jī)構(gòu)的意愿與博弈。

　　“聽(tīng)說(shuō)最終發(fā)行的時(shí)間定在了8月16日。”一位接近中金所人士對(duì)理財(cái)周報(bào)記者透露，目前所里對(duì)消息封閉得很嚴(yán)，但是個(gè)別期貨公司還是流傳出了一些消息。對(duì)此，一位基金公司副總和期貨業(yè)協(xié)會(huì)人士也表示聽(tīng)到過(guò)相關(guān)傳聞。

　　各路機(jī)構(gòu)心態(tài)各異

　　在國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的四家期貨交易所中，中國(guó)金融期貨交易所成立最晚。2006年至今，旗下只有一個(gè)交易品種：股指期貨。

　　“中金所的野心是要把國(guó)債期貨規(guī)模做得比股指期貨還要大，成為中金所的王牌。”一位參與過(guò)國(guó)債期貨路演的機(jī)構(gòu)人士告訴理財(cái)周報(bào)記者，一年以來(lái)中金所的精力都傾注在這一業(yè)務(wù)上，股指期權(quán)的推出可能也被延期，“需要先把國(guó)債期貨養(yǎng)大”。

　　中金所的野心來(lái)源于國(guó)債市場(chǎng)龐大的體量。

　　數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，我國(guó)記賬式國(guó)債余額為7.07萬(wàn)億元，其中剩余期限4-7年的國(guó)債存量為1.9萬(wàn)億元，再剔除持有至到期賬戶中的國(guó)債，實(shí)際可交易的國(guó)債大約為2300億元，大部分均由銀行持有。

　　“現(xiàn)在光存量接近兩萬(wàn)億，還有財(cái)政部預(yù)發(fā)行去覆蓋，每個(gè)月都有幾百億國(guó)債發(fā)行，現(xiàn)在沒(méi)有一家有實(shí)力去推動(dòng)幾萬(wàn)億去做。”一位債券市場(chǎng)分析師對(duì)理財(cái)周報(bào)記者強(qiáng)調(diào)，目前我國(guó)記賬式國(guó)債余額是1995年國(guó)債期貨試點(diǎn)時(shí)期可流通國(guó)債存量的70倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)美國(guó)等絕大多數(shù)國(guó)家推出國(guó)債期貨時(shí)的國(guó)債市場(chǎng)規(guī)模。

　　而對(duì)于國(guó)債最大持有人商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，想要全身心參與國(guó)債期貨仍有待時(shí)日。目前，市場(chǎng)分析普遍預(yù)期國(guó)債期貨初始階段會(huì)在300億規(guī)模左右，然而大型國(guó)有銀行持有國(guó)債金額高達(dá)上千億，資金套保的作用難以發(fā)揮。

　　“商業(yè)銀行對(duì)于國(guó)債期貨的參與興趣很大。”一位銀行業(yè)內(nèi)人士向記者表示，隨著國(guó)債期貨規(guī)模擴(kuò)大，銀行對(duì)國(guó)債期貨專注度將不斷提高，國(guó)外國(guó)債期貨也經(jīng)歷這樣的過(guò)程。

　　而根據(jù)監(jiān)管部門的表態(tài)，銀行未來(lái)參與國(guó)債期貨的方式或較為靈活，銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)后，可以會(huì)員形式參與。如果商業(yè)銀行覺(jué)得初期參與成本較大，也可以客戶形式參與。

　　興業(yè)是最早成立國(guó)債期貨研究課題小組的銀行，興業(yè)銀行(行情,問(wèn)診)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委（微博）表示國(guó)債期貨推出最大的好處在于未來(lái)利率市場(chǎng)化后波動(dòng)加大，可以利用國(guó)債期貨規(guī)避利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　“自營(yíng)賬戶肯定會(huì)去參與，我們理財(cái)賬戶也在研究設(shè)計(jì)一些結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品。”北京一家股份制銀行資管部負(fù)責(zé)人告訴理財(cái)周報(bào)記者，據(jù)他所知多家股份制銀行資管部門也都在做相關(guān)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)準(zhǔn)備。

　　“比銀行還要慎重的應(yīng)該是保險(xiǎn)公司，對(duì)于新領(lǐng)域它們歷來(lái)都是往后退一步，參與這些業(yè)務(wù)很多都是倒逼出來(lái)的”。一位有保險(xiǎn)從業(yè)經(jīng)歷的基金人士告訴理財(cái)周報(bào)記者，直到現(xiàn)在保監(jiān)會(huì)也沒(méi)有放開(kāi)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)創(chuàng)業(yè)板的投資。

　　基金方面，目前基金參與債市還只能單邊做多，且機(jī)構(gòu)預(yù)期都很趨同，一旦出現(xiàn)利率風(fēng)險(xiǎn)，大家只能競(jìng)相出貨。多家基金公司人士告訴理財(cái)周報(bào)記者，公司對(duì)國(guó)債期貨重啟并未進(jìn)行特意準(zhǔn)備。

　　相比較其他基金人士的冷漠，有一個(gè)人卻興奮之至。“終于結(jié)束了漫長(zhǎng)的等待。”

　　對(duì)于國(guó)泰基金固定收益部總監(jiān)裴曉輝來(lái)說(shuō)，國(guó)債期貨的歷史只是個(gè)朦朧的畫(huà)面。18年前，正在上大三的裴曉輝在上海證券交易所實(shí)習(xí)，目睹了交易所里天昏地暗的交易場(chǎng)面。18年后，國(guó)泰基金發(fā)行了國(guó)內(nèi)第一只國(guó)債ETF，這只由他負(fù)責(zé)統(tǒng)籌的產(chǎn)品也將成為第一只觸碰國(guó)債期貨的公募基金產(chǎn)品。

　　準(zhǔn)備最充分的則是161家期貨公司，冠通期貨總經(jīng)理劉小紅告訴理財(cái)周報(bào)記者，中金所對(duì)期貨公司的培訓(xùn)和期貨公司對(duì)中金所的上門拜訪，數(shù)不勝數(shù)。

　　在所有可能的參與者身后，是不斷完善的期貨交易制度：持倉(cāng)限額、準(zhǔn)備金、大戶報(bào)告、強(qiáng)行平倉(cāng)。這一切在向市場(chǎng)強(qiáng)調(diào)歷史不會(huì)重演。

　　18年前的“327”

　　期貨市場(chǎng)是價(jià)格發(fā)現(xiàn)的場(chǎng)所，在這個(gè)市場(chǎng)中集中了大量的市場(chǎng)信息，不同的人在不同的地點(diǎn)，對(duì)各種信息的不同理解，通過(guò)公開(kāi)競(jìng)價(jià)形式產(chǎn)生對(duì)遠(yuǎn)期價(jià)格的不同看法。1992年12月到1995年5月，國(guó)債產(chǎn)品價(jià)格發(fā)現(xiàn)曾在上海證券交易所完成。

　　“中糧期貨也不過(guò)1993年才成立，經(jīng)歷過(guò)的人很多都已經(jīng)是行業(yè)大腕了。”對(duì)于29歲的中糧期貨資產(chǎn)管理部副總監(jiān)孫嘉來(lái)說(shuō)，即便現(xiàn)在已是期貨行業(yè)的精英，國(guó)債期貨也只是故事里的事。

　　“無(wú)論是市場(chǎng)制度還是參與者，當(dāng)年與現(xiàn)在都截然不同。那段歷史只是特定時(shí)期的產(chǎn)物。”提及國(guó)債期貨，上海一家基金公司副總告訴理財(cái)周報(bào)記者，那段時(shí)期在券商工作的經(jīng)歷是很不愉快的，她幾乎沒(méi)有再去回憶過(guò)。

　　不同于今天，18年前中國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)參與者以券商為主力，伴隨著保險(xiǎn)、信托與各類個(gè)人投資者，而銀行的國(guó)債投資比例非常小，成為國(guó)債市場(chǎng)重大角色的空缺。

　　“那個(gè)時(shí)候主要是券商和散戶在做，最大的機(jī)構(gòu)銀行沒(méi)有參與。”一位期貨公司老總告訴理財(cái)周報(bào)記者，沒(méi)有充足現(xiàn)貨流動(dòng)性掌控，國(guó)債期貨作為交易品種僅僅是一個(gè)符號(hào)。“很多人都是從股市過(guò)來(lái)的，根本不懂期市和國(guó)債利率。”

　　上海青澤投資管理公司董事長(zhǎng)青澤坦言，自己正是因?yàn)橐粡垐D表而誤入“期”途。“1995年春節(jié)回來(lái)，有一天我在研究上海國(guó)債期貨327合約的圖表時(shí)，突然來(lái)了一股靈感，覺(jué)得這是一個(gè)典型的上升平臺(tái)。”那天開(kāi)始，青澤從股市轉(zhuǎn)戰(zhàn)期市，從此開(kāi)始了近20年的期市人生。

　　1995年，兩次錯(cuò)誤的定價(jià)讓國(guó)債期貨退出歷史舞臺(tái)，直到今天很多人的回憶中只深深印上了一組數(shù)字：327。

　　“327”是1992年發(fā)行的1995年7月交付的三年期國(guó)債品種，兌付辦法是票面利率8%加保值貼息。由于保值貼息的不確定性，決定了該產(chǎn)品在期貨市場(chǎng)上有一定的投機(jī)價(jià)值，成為當(dāng)年最為熱門的炒作素材。

　　圍繞這一標(biāo)的，國(guó)債期貨市場(chǎng)云集了眾多著名機(jī)構(gòu)，其中尤為引人注目的三家：有財(cái)政部背景的中經(jīng)開(kāi)，由中國(guó)證券業(yè)“教父”管金生統(tǒng)領(lǐng)的萬(wàn)國(guó)及以路子“野”著稱的遼國(guó)發(fā)。

　　1995年2月9日，中經(jīng)開(kāi)以多頭入場(chǎng)，而萬(wàn)國(guó)、遼國(guó)發(fā)則成為空方，多空爭(zhēng)戰(zhàn)在當(dāng)月23日達(dá)到了極致。

　最黑暗的一天

　　1995年2月23日早上，一直與萬(wàn)國(guó)聯(lián)手做空的遼國(guó)發(fā)在得知“327”品種貼息的內(nèi)幕消息以后，開(kāi)盤即空翻多，使“327”瞬間便上升了2元，并繼續(xù)保持上漲勢(shì)頭。這使得依然在堅(jiān)持做空的萬(wàn)國(guó)遭遇滅頂之災(zāi)，因?yàn)榘凑账�的持倉(cāng)量和當(dāng)時(shí)的價(jià)位，一旦到期交割，萬(wàn)國(guó)需要拿出60億元資金。

　　收市前8分鐘里，空方主力萬(wàn)國(guó)證券大量透支交易，以700萬(wàn)手、價(jià)值1400億元的巨量空單，將價(jià)格打壓至147.50元收盤，使“327”合約暴跌3.8元，并使當(dāng)日開(kāi)倉(cāng)的多頭全線爆倉(cāng)，這一筆空單也將中國(guó)的國(guó)債期貨市場(chǎng)給打掉了。

　　“有的人喜極而泣，有的嚇得尿了褲子，真的。”那一幕深深印在裴曉輝腦海中。

　　當(dāng)日晚上，上交所召集有關(guān)各方緊急磋商，最終權(quán)衡利弊，確認(rèn)空方主力惡意違規(guī)，宣布最后8分鐘所有的“327”品種期貨交易無(wú)效，各會(huì)員之間實(shí)行協(xié)議平倉(cāng)。

　　經(jīng)此一役，萬(wàn)國(guó)公司損失14億元。“消息派打敗了市場(chǎng)派。”經(jīng)歷此役的冠通期貨總經(jīng)理劉小紅告訴理財(cái)周報(bào)記者，她記得那段時(shí)間北京的機(jī)構(gòu)幾乎全在做多，在消息的來(lái)源上，它們得天獨(dú)厚。

　　1995年4月，萬(wàn)國(guó)召開(kāi)董事會(huì)，管金生辭去職務(wù)，5月他被公安機(jī)關(guān)逮捕，1996年春節(jié)，被宣判17年有期徒刑，罪名為貪污、挪用公款40余萬(wàn)元。不久萬(wàn)國(guó)被重組為申銀萬(wàn)國(guó)。另一空方主力遼國(guó)發(fā)被判“金融詐騙罪”，其首領(lǐng)高氏兄弟至今下落不明。

　　事實(shí)上，無(wú)論是萬(wàn)國(guó)證券的空單還是中經(jīng)開(kāi)的多單都違反了單一賬戶持倉(cāng)限額，但受到處罰的只有空方，對(duì)此至今很多當(dāng)事人仍耿耿于懷。

　　兩個(gè)月后的“319事件”終于導(dǎo)致國(guó)債期貨“被暫停”。“327事件是空方無(wú)理，而319則是多頭無(wú)理。319品種的合理價(jià)格為168.8元，低于交易價(jià)20元。”李迅雷表示。

　　此外，1995年底接任的中經(jīng)開(kāi)第三任總經(jīng)理的韓國(guó)春證實(shí)：“327”給中經(jīng)開(kāi)的利潤(rùn)連1個(gè)億都沒(méi)有。

　　時(shí)至今日，仍有傳聞當(dāng)年中經(jīng)開(kāi)下面有“八大金剛”，這八位大戶提前于多方主力建倉(cāng)，獲得了巨大收益。一位期貨私募人士告訴理財(cái)周報(bào)記者，對(duì)中經(jīng)開(kāi)賬戶下潛伏巨大的老鼠倉(cāng)早有耳聞。

　　“最滑稽的是，那個(gè)時(shí)候銀行到賬信息慢，有些客戶把轉(zhuǎn)賬憑證復(fù)印件傳真過(guò)來(lái)，期貨公司和交易所就可以幫他開(kāi)倉(cāng)，其實(shí)好多復(fù)印件都是偽造的。”一位時(shí)任期貨公司下單員的現(xiàn)某期貨公司總經(jīng)理回憶。

　　由于當(dāng)時(shí)交易席位是混碼交易，很多人共用一個(gè)客戶號(hào)進(jìn)行交易，很不透明。1996年，蘇州商品交易所首次利用一戶一碼制度，每一投資主體只對(duì)應(yīng)一個(gè)交易賬號(hào)。2005年以后這項(xiàng)制度一直在期貨市場(chǎng)上沿用至今。

　　而經(jīng)過(guò)幾輪行業(yè)整頓，現(xiàn)在中國(guó)商品和金融衍生品價(jià)格發(fā)行的場(chǎng)所集中在了四家期貨交易所，上海期貨交易所、大連商品交易所、鄭州商品交易所、中國(guó)金融期貨交易所。上海證券交易所則徹底退出了期貨領(lǐng)域。

　　“過(guò)去的已經(jīng)過(guò)去了，歷史不會(huì)重演，還是往前看吧。”回首18年前往事，一位期貨公司總經(jīng)理語(yǔ)重心長(zhǎng)地說(shuō)。

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