一年來(lái)全球各國(guó)政府在債務(wù)可持續(xù)問題上不是發(fā)出警告就是收到警告,國(guó)內(nèi)民眾經(jīng)過這幾年來(lái)信貸危機(jī)的洗禮,很多人現(xiàn)在對(duì)于從基點(diǎn)到債務(wù)扣減這些問題已經(jīng)無(wú)一不精.究竟借多少錢才算是負(fù)債過度?他們有權(quán)感到困惑.

然而,"債務(wù)可持續(xù)性"這個(gè)概念比許多人起初所認(rèn)為的更加模糊.一方面?zhèn)鶛?quán)人普遍不愿借錢給歐洲,另一方面卻似乎毫無(wú)限制地貸款給美國(guó)、日本和英國(guó),這種厚此薄彼的做法表明,如果一個(gè)國(guó)家其債務(wù)的計(jì)價(jià)貨幣就是自己的本幣,那麼待遇自然大不相同.

全球央行的儲(chǔ)備規(guī)模將近10萬(wàn)億美元,涉及五種貨幣,如果自己印制的鈔票就是其中的一種,那麼就不愁沒人來(lái)給自己幫忙.

現(xiàn)在有人問,歐元區(qū)二線國(guó)家的債務(wù)危機(jī)是否只是一類特殊情況,導(dǎo)致其他地區(qū)的政要們未能集中關(guān)注長(zhǎng)期去杠桿化操作和半通縮狀態(tài)所潛藏的更大危險(xiǎn)?

美國(guó)預(yù)算圖表請(qǐng)點(diǎn)擊(r./des29q)

美國(guó)公共債務(wù)圖表請(qǐng)點(diǎn)擊(r./meb49r)

外資持有美國(guó)公債情況圖表請(qǐng)點(diǎn)擊(r./huw62s)

簡(jiǎn)單說(shuō)來(lái),只有當(dāng)基本赤字預(yù)估--這里面涉及到未來(lái)支出計(jì)劃和增長(zhǎng)預(yù)測(cè)--和市場(chǎng)實(shí)際利率兩者相結(jié)合,從而至少能保證將來(lái)的未償還債務(wù)水平保持穩(wěn)定,債務(wù)才是可持續(xù)的.

債務(wù)與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)之比不能永遠(yuǎn)上升,政府要想從長(zhǎng)期給予限制,需要具備多種條件,包括削減支出,提高稅收,加快經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng),最關(guān)鍵的還有較低的利率.

只要問問希臘,抑或是愛爾蘭和葡萄牙就可以知道.當(dāng)債權(quán)人拒絕以不合理的利率水平提供貸款時(shí),歐元區(qū)債務(wù)危機(jī)就變得難以承受.他們對(duì)政府預(yù)算和經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)預(yù)想缺乏信心,而政治與央行的體制也沒有提供解決問題的即時(shí)響應(yīng)機(jī)制.利率是決定因素.

問題似乎來(lái)了,美國(guó)和日本擁有同樣龐大的赤字和債務(wù)(日本的情況更加恐怖),為何卻比那些倒霉的歐洲國(guó)家更走運(yùn)?

譬如,美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室(CBO)估計(jì),到2035年美國(guó)聯(lián)邦債務(wù)與國(guó)民產(chǎn)出的比率可能將近200%,到2050年更是達(dá)到300%,這樣所支付的凈利息就相當(dāng)于GDP的20%以上.

這顯然難以為繼,因?yàn)橐�遏制這一趨勢(shì),所需的預(yù)算削減規(guī)模和基本預(yù)算盈馀大得難以想像.

**眾口一詞**

但是自由派美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家暨德州大學(xué)教授James Galbraith認(rèn)為,CBO所犯的關(guān)鍵錯(cuò)誤在于,他們認(rèn)定美國(guó)為公共債務(wù)所支付的實(shí)質(zhì)利率高于預(yù)估的實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)率.

他在近期一篇報(bào)告中寫道,對(duì)于一個(gè)債務(wù)以本幣計(jì)價(jià)因而絕對(duì)不會(huì)違約的國(guó)家來(lái)說(shuō),這完全沒有必要,而且從1945-1980年的36年間,美國(guó)公共債務(wù)的平均實(shí)質(zhì)回報(bào)有18年為負(fù).

Galbraith補(bǔ)充道,由于通脹失控只不過是"次要憂慮",美國(guó)有可能讓公共債務(wù)的利率稍稍低于零水準(zhǔn),同時(shí)近乎無(wú)限期地維持龐大的基本預(yù)算赤字,并通過美國(guó)公債為全球貨幣資產(chǎn)提供一個(gè)高流動(dòng)性的安全市場(chǎng).

"'可持續(xù)性'這個(gè)概念經(jīng)常被用到,卻很少有精準(zhǔn)定義,也從沒被挑剔過;從政治共識(shí)上講大家相信情況難以為繼,IMF、追求轟動(dòng)的學(xué)術(shù)界、智庫(kù)、當(dāng)然還有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),都眾口一詞支持這種說(shuō)法,"他對(duì)本月稍早標(biāo)準(zhǔn)普爾剝奪美國(guó)公債AAA信用評(píng)級(jí)一事憤怒回應(yīng)道.

信用和經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)被降級(jí)後,投資者根本沒有從美債出逃的跡象,他們的行為很好地說(shuō)明了Galbraith有關(guān)負(fù)回報(bào)的觀點(diǎn).

10年期美國(guó)公債收益率在一個(gè)月中下降將近一個(gè)百分點(diǎn)至略高于2%的水準(zhǔn)--比3.3%的總體通脹率低了一個(gè)百分點(diǎn)以上.兩年期公債收益率僅為0.2%,實(shí)質(zhì)利率水平遠(yuǎn)低于零.

反觀希臘,其10年期借款利率為17%,連意大利也達(dá)到5%.

隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)預(yù)估被再次調(diào)降,市場(chǎng)相信美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)進(jìn)一步購(gòu)買債券并開動(dòng)印鈔機(jī).此前聯(lián)儲(chǔ)已經(jīng)表示,兩年內(nèi)不會(huì)加息.

德國(guó)10年期公債收益率和美國(guó)一樣低,英國(guó)也只不過高20個(gè)基點(diǎn).

日本經(jīng)濟(jì)10多年來(lái)一直步履維艱,其債務(wù)與GDP的比率較美國(guó)高出一倍,接近200%,盡管評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)分析師多年來(lái)一直斷言日本的債務(wù)增長(zhǎng)太快,不可能持續(xù)下去,但其10年期公債收益率還是低于1%.

許多人認(rèn)為,這一問題現(xiàn)在有擴(kuò)散的跡象,主要西方經(jīng)濟(jì)體面臨的境況類似于"日本失落的十年".在1990年代初日本的資產(chǎn)泡沫破滅後,民間部門長(zhǎng)期去杠桿操作帶來(lái)通縮威脅,迫使公債規(guī)模在經(jīng)濟(jì)成長(zhǎng)消失的情況下補(bǔ)償性地大幅增長(zhǎng).

野村分析師Bob Janjuah表示,類似的過程現(xiàn)正在西方經(jīng)濟(jì)體中間普遍上演,至少未來(lái)幾年這些經(jīng)濟(jì)體的趨勢(shì)成長(zhǎng)率可能低至1%.

在那樣一個(gè)世界里,債務(wù)的可持續(xù)性真是一個(gè)誰(shuí)也說(shuō)不準(zhǔn)的事.